O mês de julho foi marcado por um noticiário muito positivo para a inflação ao redor do mundo. A OCDE, no início do mês passado, informou que o CPI anual registrou uma alta de 6,5% até maio (vs 7,4% até abril), este dado é o menor nível desde dez/21 e que teve pico em outubro do ano passado (quando registrou 10,8%). Tal informação, evidencia uma melhora considerável e os dados de mais curto prazo são ainda mais encorajadores, com a ressalva de que eles ainda mostram uma inflação acima da meta na maioria dos países a partir dos efeitos das políticas monetárias mais restritivas.
Então vamos falar dos dados de mais curto prazo, começando pelo cenário dos emergentes, em especial para Latam. Relembrando o que ocorreu em 2021, vimos os países anteciparem o movimento de aperto monetário, subindo os juros antes dos desenvolvidos. Em um movimento pouco usual quando olhamos a história. Sendo assim, o resultado foi uma inflação projetada para os próximos meses que se mostra “sob controle” e, como exemplo, vimos o Chile já anunciar na sua última reunião um corte agressivo de 100bps (1% de queda), para 10,25%, movimento esperado também no Brasil, México e Colômbia já para um futuro próximo (embora sejam intensidades diferentes).
Do outro lado do mundo, a inflação na Austrália caiu para a mínima dos últimos 13 meses (para 5,6% em 12 meses) e o BC novamente optou por não subir os juros mais no país (em 4,10%). A inflação na Coreia do Sul também caiu para a mínima dos últimos 21 meses, chegando a 2,7%. A única economia com política estimulativa ainda é o Japão, mas sem dúvidas não é uma referência por conta de toda a dificuldade em ter uma inflação com um crescimento mais razoável historicamente.
Sobre EUA, o nosso quadro abaixo (enviado aos nossos clientes no nosso resumo semanal do dia 24/07) já evidencia bem o momento atual e a partir disso seguem alguns comentários:
(i) A inflação de serviços cai pelo 4 mês seguido (após o pico em fev/23)
(ii) Alimentos e bens recuou para os mesmos níveis de Set/22
(iii) Energia teve a sua maior deflação dos últimos meses (acumulando 4 meses seguidos de deflação)
Já os dados da Europa seguem parecidos com os dos EUA meses atrás, mas confirmando a análise do mercado de “atrás da curva”, por conta da demora para realizar o primeiro ajuste monetário em prol de um controle da inflação mais rápido. Nesse momento a grande contribuição da queda da inflação ainda é energia, com alimentos e bens recuando de forma ainda modesta e serviços ainda em alta. Saber quando será o pico da inflação de serviços se mostra essencial para trazer um alívio maior na região:
O cenário levantado ainda, no geral, comenta sobre um movimento mais benigno para a economia global. Seguimos confiantes de que os dados de inflação vão apresentar resultados satisfatórios, porém precisamos ficar atentos ainda com o nível de atividade em cada região. Hoje essa atividade global desacelera, mas ainda com um mercado de trabalho robusto no geral.
Nosso cenário inclui ver um afrouxamento monetário mais forte ainda neste ano apenas para alguns mercados emergentes, com os EUA cortando juros possivelmente apenas no primeiro trimestre do ano que vem.
Em alguns momentos, sentimos que o viés do mercado local é sempre mais negativo em relação ao que pensam os investidores estrangeiros. A verdade é que o Focus evidencia o bom momento de curto prazo para o país e devemos sim encontrar um cenário muito positivo à frente, quando o Copom iniciar o seu ciclo de afrouxamento monetário.
Se o Copom vai cortar 25bps ou 50bps na primeira reunião, não deveria ser a nossa real preocupação. O mercado financeiro enxerga os juros no ano que vem atingindo 9,25% com uma inflação em 2025 já em 3,5% (seguindo o horizonte relevante da Ata). Dados suficientes para acreditarmos que há sim um rali a ser capturado nos preços dos ativos para os próximos meses. Reforço a leitura da nossa última carta, quando realizamos com detalhes um estudo sobre tal possível desempenho das classes de ativos no Brasil.
Nossa inflação de serviços recua de maneira surpreendente, com um mercado de trabalho ainda forte, a inflação de atacado em deflação e com um fiscal acima do esperado para o ano (a partir de uma revisão de PIB para cima). O “gringo” vai olhar para esses dados e vai considerar fortemente o Brasil como a “bola da vez”, assim como está ocorrendo com México e outros países da região. Lembrando que a localização geográfica nunca foi tão importante, principalmente se considerarmos os riscos geopolíticos com um peso maior nas decisões daqui pra frente.
Para corroborar ainda mais com o bom momento, as agências estão revisando para cima o rating do país. Dessa vez, a Fitch colocou o rating soberano com uma avaliação mais próxima do grau de investimento e ressaltando as políticas proativas e reformas como sustentação da decisão. Para nós, essa comunicação é muito importante, pois cria um ambiente de apoio maior às decisões do Centrão que citamos em outras cartas mensais.
Sendo assim, o cenário de curto prazo segue promissor e devemos “surfar essa onda” via os preços de ativos de risco na região.
O médio prazo nos preocupa, principalmente quando olhamos os 12 meses à frente, com os desafios de se cumprir as regras impostas neste novo arcabouço fiscal, a troca de presidente de Banco Central a ser indicada pelo atual presidente e uma visão mais preocupada do cenário global com as eleições dos EUA mais próximas.
Entretanto, não podemos tentar antecipar tanto tal tese de médio prazo, uma vez ouvimos que o longo prazo são várias decisões de curto prazo somadas. Vamos tentar seguir esse racional por enquanto, mas podendo antecipar um pouco a monetização dos ativos nas carteiras antes do esperado.
Confirmamos o terceiro mês seguido com bons retornos para os portfólios. A carteira conservadora teve performance de 1,27% ou 118% do CDI, capturando muito bem o fechamento dos spreads de crédito high grade (para ativos IPCA e CDI). Já a carteira moderada rendeu 1,33% ou 124% do CDI, com os fundos de ações Long Biased ganhando destaque. Por fim, a carteira agressiva teve desempenho de 1,65% ou 153% do CDI, com destaque principalmente ao nosso call tático em Small Caps.
Os portfólios internacionais encerram o mês no campo positivo, mas abaixo do índice de referência. As classes de Fixed Income e Equity foram contribuidoras de performance, enquanto Liquid Alternatives foi a classe detratora no mês. Na classe Equity, as estratégias de ações globais de empresas de crescimento e temática se destacaram. Em Fixed Income, os destaques positivos vieram das estratégias de High Yield Global e títulos de dívida subordinada de bancos com bons níveis de capitalização, recuperando gradualmente desde o drawdown de março. Na classe Liquid Alternatives, estratégias detratores foram de trend following e global macro. Na virada do mês, iniciaremos de forma ativa uma posição comprada em US Treasury de médio prazo, onde encontramos uma boa assimetria de retorno dado o nível de rendimento e capacidade histórica do ativo em proteger os portfólios durante períodos de estresse nos mercados. A entrada será financiada pela redução na classe Liquid Alternatives.
Sendo assim, estamos:
Pelo quinto mês consecutivo, os principais índices acionários do mercado americano encerraram no positivo, apresentando altas de 3,1% (S&P 500), 4,1% (Nasdaq) e 3,4% (Dow Jones). Todos os 11 setores do S&P 500 contribuíram de forma positiva para a performance, com destaque para as ações das indústrias de energia (7,1%) e serviços de comunicação (6,7%). Por outro lado, os setores de saúde (0,9%) e imobiliário (1,2%) contribuíram menos para a performance do índice amplo. Em meados de julho, foi dado início à temporada de balanços das empresas do S&P 500, com divulgação dos resultados referente ao segundo trimestre do ano. Até o final de julho (28), 51% do índice havia divulgado e apesar da surpresa positiva (80% das empresas superando expectativa do consenso nos lucros e com os mesmos estando na média 5,8% acima do estimado), vimos uma revisão negativa nas estimativas de crescimento de lucro para o trimestre reportado. No final de junho, o consenso era de que haveria uma queda de 7% na comparação anual dos lucros, hoje a estimativa é de uma queda de 7,3%. Como resultado, observamos uma expansão no múltiplo preço sobre lucro estimado, negociado hoje em 19,4x, acima da média dos últimos 5 (18,6x) e 10 anos (17,4x). Desde novembro do ano passado, observamos uma revisão de 8,1% nas estimativas do S&P 500 para os próximos 12 meses. Hoje em 4.823, o alvo representa um upside de 5,4% com base em estimativas bottom up consolidadas de analistas globais. As maiores revisões desde novembro vieram dos setores de tecnologia (19,2%) e serviços de comunicação (15,3%).
Na Europa, os ativos de risco performaram abaixo de seus pares desenvolvidos, mas entregaram retorno positivo. Destaque regional ficou para o índice das ações do Reino Unido, que subiu 2,2% no mês, mas segue abaixo dos pares na performance no ano (3,3%). O Euro Stoxx 50, que consolida as ações da Zona do Euro, avançou 1,6% em julho e no ano sobe 17,9%. Na Alemanha, o Dax valorizou 1,9% e na França, o Cac subiu 1,3%. Na Ásia, destaque ficou para as Bolsas chinesas, com repercussão positiva de anúncios de estímulo na economia após reunião do Partido Comunista. No mês, as A Shares avançaram 4,5%, Hong Kong subiu 6,2% e o índice de Shanghai subiu 2,8%, revertendo as performances do ano para o campo positivo. Por fim, no Japão, o Nikkei 225 caiu 0,1%, mas segue como destaque do ano entre as Bolsas globais com alta de 27,1%.
A carteira de ações globais da MMZR encerrou em alta de 4,3% em julho, em comparação com alta de 3,6% do índice de referência. No ano, o portfólio sobe 36%, superando a performance do MSCI em 19,2 pontos percentuais. Desde o início, a carteira sobe 11,7% contra alta de 9,4% do benchmark. Os principais promotores de performance no mês foram as ações da Alibaba (22,6%), Meta (11,0%) e Google (10,9%). Por outro lado, a performance das ações da Disney (-0,4%) e Microsoft (-1,4%) foram detratores no mês. Ao longo de julho, acompanhamos a divulgação de resultados de boa parte das principais empresas de tecnologia dos Estados Unidos, com destaque positivo para os resultados da Alphabet (Empresa controladora do Google) e Meta (antiga Facebook). Além da divulgação de dados operacionais acima do estimado, a Meta voltou a apresentar crescimento de receita de dois dígitos, pela primeira vez desde o quarto trimestre de 2021. A companhia apresentou guidance de crescimento e despesa de capital para a segunda metade do ano melhor do que o esperado, também contribuindo para reação positiva das ações. Por fim, o quadro de funcionários declinou 14% na comparação anual para 71 mil, demonstrando os resultados das metas de eficiência anunciadas desde o final do ano passado. As ações da empresa sobem 164,7% no ano e 258,3% desde novembro de 2022. Os números da Alphabet também surpreenderam, com receita e lucro do trimestre vindo acima do esperado. O faturamento da Alphabet cresceu 7% no trimestre, impulsionado pelo crescimento de 28% na divisão de Cloud. A rentabilidade na operação também surpreendeu, com lucro operacional de USD 395 milhões em comparação com a perda de USD 590 milhões no ano anterior. Os resultados dos últimos trimestres da Alphabet vêm demonstrando uma reaceleração após queda de investimentos em publicidade digital por parte das empresas, devido ao recreio de uma possível recessão à frente. As ações da Alibaba avançaram em linha com as ADRs chinesas, beneficiando dos anúncios de estímulo após reunião do Politburo realizada durante o mês. Ademais, o mercado absorveu de forma positiva a implementação de multa de USD 985 milhões de dólares na Ant Group, braço financeiro da Alibaba, implicando o fim do escrutínio regulatório nas empresas de tecnologia chinesas nos últimos anos.
Do lado negativo, as ações da Microsoft apresentaram queda de 3,8% no dia seguinte à divulgação dos resultados do trimestre, que apesar de terem vindo melhor do que o estimado em termos de receita e resultado líquido, decepcionou com guidance de crescimento em 2024 (ano fiscal). A Microsoft surpreendeu positivamente nos três principais segmentos em que reporta, com a Azure (serviço de computação em nuvem) crescendo 26% no trimestre em comparação com 25% de crescimento esperado, na comparação anual. Ao longo do mês, voltamos a montar proteções nas exposições em renda variável global, com vencimento em dezembro de 2023. Aproveitamos o patamar atual da volatilidade implícita nos índices de bolsa internacional e o resultado positivo na classe no ano, para rolar a estrutura que montamos previamente, com aumento nos preços de exercícios das pontas.
O Ibovespa encerrou o mês de julho com alta de +3,3% (+4,3% em dólares), novamente superando ações globais (MSCI ACWI) que subiram +3,6% no mesmo período. No ano de 2023, a alta acumulada é de +11,3% (+23,8% em dólares), sendo um dos destaques quanto às bolsas globais (MSCI World +16,8% e MSCI Emerging Markets +9,5%) – atrás apenas de Argentina e México.
Setorialmente, assim como vimos no primeiro semestre, setores mais sensíveis à taxa de juros continuaram a boa performance, como Construção Civil e Shoppings (+6,5%) e Saúde e Educação (+5,4%). Destaque também para materiais básicos (+8,7%), que após forte correção no primeiro semestre, apresentou o melhor desempenho em julho com a recuperação do preço dos metais básicos e expectativa de incentivos por parte do governo chinês.
Vimos ao longo do mês uma combinação de vetores positivos tanto no cenário global, como no cenário local, os quais contribuíram para que o índice fechasse o mês acima dos 120 mil pontos. Destacamos os seguintes eventos:
Como consequência do ambiente mais positivo, vimos em julho, pela primeira vez nos últimos 21 meses, um cenário flat de resgates/aportes por parte dos fundos de ações, um indicativo de que os investidores estão voltando a olhar para bolsa – não só isso, vimos um crescimento de participação da classe nas carteiras dos multimercados.
Do lado do investidor estrangeiro, observamos uma entrada de R$ 5,7 bilhões (+R$ 22,7 bilhões no ano), seguindo os aportes dos últimos meses nas economias emergentes.
Ao mesmo tempo, o fluxo institucional local segue de retirada de recursos em bolsa (outflow nos 18 dos últimos 19 meses), mas já em um ritmo menor. Os fundos hoje estão “leves”, com alocação em bolsa bem abaixo de patamares históricos – 10,4% em junho, contra 15,6% em junho/21. Importante ressaltar que, ao contrário do fluxo estrangeiro, os Fundos Multimercados + Ações possuem uma forte correlação de entradas/retiradas com a Selic, conforme gráfico abaixo. Mais que isso, vemos que esse movimento só ocorre após o início do novo ciclo, o que estimamos que ocorra já em agosto, vide gráfico abaixo.
Observando a janela atual de preço dos ativos, é importante ressaltar que mesmo após o rali dos últimos 4 meses o Ibovespa segue negociando em um dos maiores descontos dos últimos 13 anos, oferecendo certa margem de segurança de entrada em boas empresas visando o longo prazo. O Ibovespa negocia hoje a 10,3x Preço/Lucro estimados nos próximos 12 meses (ex Vale e Petrobrás), desconto de cerca de 17% frente à média histórica de 19 anos de 12,4x (1 desvio padrão abaixo).
Mesmo comparando os rendimentos das ações contra as taxas de juros reais de 10 anos (principal métrica para avaliar a atratividade da bolsa frente a renda fixa), o nível encontra-se em 4,5% contra uma média histórica de 2,9%, indicando mais um desconto e possibilidade de apreciação da bolsa – reforçando aqui um duplo potencial de alta, considerando que a própria NTN-B negocia a um spread acima da média histórica.
Determinadas casas de análise montaram estudos para entender como o Ibovespa performa em cenários de corte de juros e o resultado é que nos últimos 9 ciclos de afrouxamento monetário, o Ibovespa subiu 21% e 43% em 12 e 24 meses respectivamente, na média, depois do primeiro corte - grande parte da alta vem no período pós corte de juros, o que fomenta a tese de uma janela atrativa de entrada. Não só isso, o Ibovespa negocia hoje em múltiplos abaixo de outros ciclos de corte, conforme visto abaixo;
Ou seja, visão mais otimista nos ativos de renda variável local se dá pelas percepções de (a) valuations descontados, (b) ciclo de afrouxamento monetário, (c) aprovação de medidas/reformas estruturais no Brasil para redução de risco de cauda e aumento de produtividade (arcabouço fiscal, reforma tributária, entre outros), (d) baixa alocação de fundos e investidores locais na bolsa, (e) redução de posições short de fundos multimercados, (f) redução no fluxo de resgate de fundos de ações e (g) início de revisões de receitas das empresas, considerando 2024. Vemos uma ótima janela para entrar ou elevar a participação em ativos ligados à economia doméstica dentro da parcela de renda variável local. Setores como Transporte/Infraestrutura, Consumo, Shoppings e Construção possuem maior sensibilidade e historicamente superam o índice em tais ciclos, focando em empresas líderes de mercado, com fortes vantagens competitivas, forte geração de caixa, crescimento de dois dígitos de receita/lucro nos próximos 3 anos e grande potencial de consolidação de mercado.
Enxergamos inclusive ótima janela de entrada em Small Caps, classe que historicamente negocia a múltiplos mais caros que o Ibovespa (média de 15,4x P/E contra 12,4x do Ibovespa), mas hoje estão mais baratas: 9,6x contra 10,3x do Ibovespa. É também uma classe que historicamente supera o Ibovespa em cenários de afrouxamento monetário.
No mês de julho, o IFIX (índice de Fundo Imobiliários) apresentou o desempenho positivo de 1,3%, acumulando alta de 11,5% no ano, e alcançando o patamar dos 3.197 pontos. Além disso, a relação entre valor de mercado e valor patrimonial (VM/VP) permaneceu descontada, com apenas os fundos de shoppings negociando com ágio de 1%, enquanto a média do IFIX ainda negocia a um desconto de 9%.
Dentro dessa classe de ativos, mais uma vez os fundos de ativos fixos (tijolos) foram os maiores colaboradores para o bom desempenho do índice, rendendo 1,54%. Essa alta foi principalmente motivada pela publicação dos dados trimestrais das lajes corporativas e galpões, os quais foram capazes de demonstrar a resiliência da economia doméstica. Com os galpões e escritórios obtendo aumentos de preço médio.
Do outro lado, os fundos de dívida (papel) apresentaram mais um mês de rentabilidade fraca, se desvalorizando -0,6% ao longo do mês. O cenário macro, com as notícias positivas no IPCA-15, e a proximidade do início do ciclo corte de juros, fizeram as discussões entre os investidores se voltarem para o impacto do processo deflacionário nos rendimentos dos fundos.
Apesar do segmento de recebíveis continuar a apresentar as melhores opções de rendimento, esse fechamento da curva gerou um leve movimento de migração entre investidores para fundos de tijolo. Como mencionamos em cartas anteriores, em momentos de cortes na Selic os fundos de ativos fixos apresentam apreciações mais expressivas, devido ao impacto nos ativos reais dos fundos. Já em momentos em ciclos de aperto monetário, os fundos de papel, principalmente os indexados ao CDI, tendem a sobre performar as demais classes. Não à toa percebemos essa performance positiva para a classe de tijolo no ano.
Um ponto que vale ressaltar, é como a performance dos fundos de papel foi afetada no ano pelo estresse específico do caso do CRI Gramado Parks. Neste evento, quatro fundos de high yield expostos a esta dívida (TORD11, VSLH11, HCTR11 e DEVA11), apresentaram em média um desempenho de -45% no ano. Ao realizarmos um rebalanceamento da performance da classe de recebíveis, excluindo esses fundos da análise, percebemos que a classe obteve uma performance 3% superior.
Ainda que o atual momento seja positivo para os fundos de tijolo, continuamos preferindo a alocação majoritariamente em fundos imobiliários de dívida. Além de ser uma classe mais defensiva, performando melhor em janelas de longo prazo, o mercado continua apresentando oportunidades atrativas, com diversos fundos, que possuem perfil de risco balanceado - negociando com descontos em relação à cota patrimonial.
Outro ponto relevante é o potencial de valorização das cotas patrimoniais de alguns fundos, dado o fechamento da curva de juros e a marcação dos portfólios à mercado, gerando potenciais reprecificações.
Em julho, o índice IHFA (+1,04%) teve performance em linha com o CDI até 28/07, enquanto no ano acumula alta de +5,09% e em 12 meses 9,67%, com a classe de multimercados rodando, em média, ainda abaixo do CDI em 2023 e na janela de 12 meses. No geral, as subclasses de multimercados dinâmicos/ táticos, total return e long&short neutro performaram, na média, acima do CDI, e por outro lado, as classes de multimercados estruturais e descorrelacionados renderam, na média, abaixo do CDI.
Via regressão, observando as principais classes de ativo, conseguimos verificar a indústria com algumas posições mais claras: (i) comprada em bolsa local; (ii) neutro em S&P; (iii) forte reversão ao longo do mês, passando para posições aplicadas em treasury de 2 anos e seguem aplicados na treasury de 10 anos; (iv) neutro em petróleo; e (v) comprados em Real versus Dólar.
Em nosso universo de análise, cobrimos um total de aproximadamente 156 fundos, dos quais separamos em seis subclasses: multimercados estruturais, dinâmicos, descorrelacionados, long&short neutro, long&short direcional/total return e renda fixa ativa. Todas as categorias apresentadas acima apresentaram, na média, retornos positivos ao longo do mês passado. A subclasse com melhor desempenho foi a de Total Return, com retorno médio de +2,77% e mediana de 2,23%, já que tal subclasse possui uma exposição líquida direcional em bolsa, que subiu +3,27% ao longo do mês. Também, a classe de L&S neutro, que é constituída por fundos que possuem net de exposição líquida entre -20 e 20%, apresentou uma boa performance, com retorno médio de 1,49% e mediana de 1,58%.
Na sequência, vale o destaque para a subclasse de multimercados dinâmicos/ táticos,que apresentou, na média, retorno positivo de 2,05%, com mediana de 1,24%. Entendemos tal subclasse sendo parecida com a de macro estrutural, porém possuem maior giro de carteira e focam em horizonte de investimento mais curtos, com prazos médios de 3 a 6 meses. Já os multimercados macro estruturais tiveram uma performance, na média, abaixo do CDI, com retorno de 0,74% e com mediana de 0,95%. Em nossa classificação, são caracterizados por estratégias que apresentam teses de longo prazo e que possuem baixo turnover de portfólio.
A subclasse dos multimercados descorrelacionados fechou o mês com valorização média de 0,30% e com mediana de 0,47%. Classificamos tal subclasse em três diferentes frentes: quantitativos, event driven e sistemáticos. Por fim, a subclasse de renda fixa ativa, que é formada apenas pelo book de juros das estratégias macro, apresentou retorno, na média, de 1,09 e mediana de 1,08.
Vale dizer que em nosso radar de cobertura temos: 23 fundos descorrelacionados, 45 fundos dinâmicos, 30 fundos macro estruturais, 20 fundos long&short direcional/total return, 25 fundos classificados como long&short neutros e mais 13 fundos de renda fixa ativa.
Ao longo do mês, tanto o Fed nos EUA quanto o BCE na Europa elevaram suas taxas básicas de juros em 0,25 pontos percentuais. Se de um lado temos uma sinalização de que podemos ter chegado as taxas terminais do ciclo de aperto monetário, de outro temos o risco inflacionário ainda pressionando alguns componentes das economias desenvolvidas. A alta de mais de 16% no preço do petróleo, dentre outras commodities que subiram, ressaltam esse risco à desinflação global e a preocupação dos investidores. Nos EUA, o comportamento da curva de juros foi marcado por uma abertura nas treasuries mais longas e um ligeiro fechamento na ponta mais curta de 2 anos – movimento similar à curva de juros brasileira.
No Brasil, o cenário corroborou para um ambiente favorável aos ativos de risco. Tivemos avanço da Reforma Tributária na Câmara, passando a votação ao Senado no início deste mês e a definição por parte do Conselho Monetário Nacional (CMN) de manter a meta de inflação em 3%. Esses fatores certamente influenciaram a tomada de decisão da Fitch ao elevar o rating do país de 'BB-' para 'BB', com perspectiva estável. O relatório da agência de rating destaca a melhora do ambiente fiscal e o cenário que foi se construindo na direção de reformas institucionais. Fato é que a alteração no rating pegou o mercado de surpresa, muito por conta do consenso de que não será possível atingir o resultado primário objetivo do governo central. A perspectiva de déficit aumenta mês a mês, agora com mais uma surpresa negativa na arrecadação de junho, mais baixa que a esperada e déficit mais alto do que o consenso.
Ainda no final do mês, tivemos o último dado de inflação antes da reunião do Copom, que mais uma vez surpreendeu com deflação do IPCA-15 mais acentuada do que o esperado pelo mercado. Essa desaceleração foi impulsionada principalmente pela queda na inflação de serviços e por uma deflação em bens industriais. Os efeitos transitórios, como subsídios para preços de veículos e redução temporária nas tarifas de energia elétrica, bem como a dinâmica desinflacionária dos alimentos, contribuíram para esse resultado negativo. A surpresa no lado dos serviços, componente que vem sendo o mais persistente na trajetória desinflacionária, evidenciou uma desaceleração forte do núcleo, de 0,34% (m/m) do resultado anterior para 0,09% (m/m), menor medida desde 2020.
O último Boletim Focus divulgado no dia 31 mostrou as expectativas cada vez mais ancoradas, com baixa variação de expectativa do IPCA de 2024 que, ao longo do mês, teve uma ligeira redução de 3 bps para 3,89%. Para o IPCA de 2023, mais uma vez tivemos revisão para baixo, mas em magnitude observada muito menor do que no mês anterior, reduzindo apenas 8 bps à 4,84%. Na mesma toada, se mantiveram praticamente estáveis as perspectivas do crescimento do PIB de 2023 em 2,24% e de 2024 em 1,30%.
O mês de julho foi marcado por um fechamento muito mais brando na curva de juros e até uma abertura nas pontas mais longas. Isso demonstra que o mercado já tem precificado em grande medida os cortes de juros. Os DIs com vencimento em janeiro de 2024 e 2025 tiveram fechamento de 24 bps e 13 bps, chegando a 12,59% e 10,62%, respectivamente. Já para os vencimentos mais longos, tivemos uma abertura, com destaque para a mais longa de janeiro de 2029 que abriu 8bps à 10,50%.
Olhando para a classe dos ativos, tivemos um mês de resultados mais fracos dos indicadores de ativos prefixados e de inflação. Em geral, esses índices foram abaixo do CDI, depois de muitos meses com alta rentabilidade, fruto do fechamento expressivo da curva de juros no primeiro semestre do ano.
Enquanto o CDI rendeu 1,07% no mês, o IMA-B 5+, formado por títulos públicos indexados à inflação com vencimento igual ou acima de cinco anos, teve alta de 0,73%, reflexo do fechamento mais sutil dos vencimentos mais longos da curva de Juro Real (cupom das NTN-B). De forma análoga, o IMA-B também perdeu para o CDI, com alta de 0,81% no mês. Fechando a classe dos indexados à inflação, o IMA-B 5, composto pelos títulos com vencimento até 5 anos (menor duration entre os três índices), teve a melhor variação mensal entre os três, rendendo 0,97% no mês e evidenciando o fechamento mais expressivo na ponta mais curta da curva.
Na parte dos prefixados, a variação mensal mais alta se deu por parte do IRF-M 1, com títulos prefixados com vencimento até um ano, rendendo 1,07%, resultado do fechamento da curva DI justamente nos vencimentos mais próximos. Já o IRF-M e o IRF-M 1+, com duration maior, tiveram rentabilidade mensal mais fraca de 0,89% e 0,82%, respectivamente.
Na carta deste mês, voltaremos a tratar da tese de urânio que iniciamos e trouxemos de modo mais detalhado na carta mensal de fevereiro. Inicialmente, vale ressaltar que desde então, o noticiário seguiu positivo para a tese, porém observamos a commodity em si capturando melhor esses fatos do que as empresas mineradoras do setor, que deveriam apresentar uma rentabilidade superior, dada a alavancagem operacional e financeira que possuem. Sobre a commodity especificamente, o urânio segue sendo a única commodity energética com performance positiva no ano, subindo +15,3%, enquanto o índice de empresas mineradoras de urânio (URNM) valorizou +8,32%.
Sobre o noticiário ao longo dos últimos dois meses, seguem alguns destaques positivos para a tese:
(I) Os Estados Unidos seguem avançando na agenda de desburocratização para novas tecnologias, aprovação de novos reatores, extensão do prazo de reatores já existentes, etc. Além disso, o EUA planeja criar um departamento de comércio e energia para facilitar o comércio internacional de tecnologias e produtos do ciclo da energia nuclear e ajudar países subdesenvolvidos a criar seus programas nucleares;
(II) Na linha dos EUA, tivemos o Reino Unido também divulgando um plano de incentivos para o setor, com apoio para construção de novos reatores e investimento direto em projetos de SMR (pequenos reatores);
(III) A Bélgica, que assim como a Alemanha fez, tinha o plano de desativar todos os seus reatores nucleares da matriz, acabou de estender por mais 10 anos dois reatores;
(IV) A China aprovou a construção de seis novos reatores;
(V) Após 30 anos, o Canadá voltou a anunciar novos projetos de reatores nucleares no país
Sendo assim, seguimos otimistas com o avanço da energia nuclear como um dos poucos caminhos viáveis para se atingir o tão prometido net zero de emissão de carbono, além do noticiário vir caminhando na direção dos pilares da tese que exploramos brevemente na carta mensal de fevereiro. A desburocratização do setor e o contínuo anúncio de países retornando, estendendo ou iniciando seus planos nucleares, certamente seguirão impactando positivamente os pilares da tese.
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