Principais indicadores:
Seguem as atualizações dos temas globais considerados como os mais importantes na visão do nosso Family Office:
CENÁRIO INTERNACIONAL : A volta da normalidade na China
A economia global apresentou números mais resilientes do que imaginado, principalmente no continente europeu. O choque de energia causado no pós-guerra parece estar contido, com preços recuando bastante e contribuindo para uma inflação de energia e bens menores.
Especificamente na Europa, o problema de inflação ainda continua sendo um grande problema, forçando o ECB a seguir o tom mais hawkish e elevar os juros terminal até a casa dos 3%. O BC europeu elevou novamente a taxa de juros, embora em ritmo menor, com alta de 50 bps. A guerra parece não ter um fim próximo, com dúvidas sobre possível escalonamento do conflito ainda no radar dos investidores.
Nos EUA as notícias não se alteraram muito. O FED deve continuar subindo juros ao longo do ano até que de fato haja retorno da inflação à meta. Os dados de atividade mostraram certa desaceleração, assim como os números inflacionários. Ainda assim, a criação de novas vagas de emprego ainda seguem em ritmo na casa de 200 mil por mês, levando a pressão nos salários. Ao que tudo indica, não devemos ter cortes de juros no país ao longo de 2023, embora a possibilidade de manutenção dos juros altos em boa parte do ano seja uma realidade, com expectativa do mercado girando na casa de 5% ao fim do ciclo. Em dezembro, o FED diminuiu o ritmo de altas para um pace de 50 bps, vs. quatro altas consecutivas de 75 bps.
O grande destaque do mês foram as mudanças do governo chines no combate a Covid19. O fim da política 0 COVID deve testar o sistema de saúde chines, dado que o número de casos e mortes deve subir bastante com o fim de diversas restrições. No entanto, o governo não tem anunciado os números diários, causando dificuldade no acompanhamento. A volta repentina da normalidade na China deve acontecer de forma ainda mais brusca com o fim dos feriados festivos de janeiro, proporcionando maior circulação de pessoas e ajudando na retomada de crescimento do país. Há uma boa expectativa quanto ao impacto das decisões no PIB da região, algo que deve trazer números mais positivos na economia a partir do segundo trimestre de 2023.
CENÁRIO LOCAL: Anúncios da nova equipe econômica e os velhos desafios fiscais
O Brasil termina o ano de 2022 com dados positivos no âmbito econômico. O país deve crescer por volta de 3% e fechar com desemprego próximo a 8%. No mais, com o percentual da dívida/pib ao redor de 75%, inflação anual próximo a 5.5% e dados de superávit primário no fechamento do ano em 1%, a foto parece positiva no comparativo com outros emergentes e até mesmo com países desenvolvidos.
No entanto, as perspectivas futuras do país não nos parecem atrativas. O novo governo assume com discurso e propostas que já se provaram equivocadas durante períodos anteriores. Ao longo do mês passado, o novo governo anunciou a formação da nova equipe econômica, que não agradou o mercado e a aprovação da PEC com valores próximos a R$170bi fora do teto, na qual gerou grande aversão à risco por parte dos agentes locais.
O presidente Lula divulgou que o antigo ministério da economia será dividido em quatro novas frentes, com Fernando Haddad chefiando a pasta da fazenda e Simone Tebet do planejamento. Ao que tudo indica, devemos ter políticas econômicas mais populistas e muito diferente do que observamos ao longo dos últimos anos. Ainda no que se refere a formação de ministérios, o número passou de 23 para 37 pastas.
A PEC de transição aprovou um volume muito grande de recursos a ser destinado ao aumento do auxílio Brasil, ao aumento de investimentos e a recursos que serão destinados aos novos ministérios. Será importante também acompanhar, qual será o novo arcabouço fiscal apresentado, que será definido através de lei complementar, assim como a PEC.
Ao que tudo indica, temos dificuldade de ver o governo atual com responsabilidade nos gastos e no controle fiscal, ao passo que a qualidade do novo time não nos agrada. No mais, se não fossem as grandes incertezas que rondam o país, já poderíamos estar discutindo corte de juros nos próximos meses. A desancoragem das expectativas já começa a afetar as perspectivas de inflação para 2024 e 2025, com a pesquisa Focus apontando para dados de 3,5% e 3,25%, respectivamente, ambas acima da meta estipulada em 3%.
Por fim, o país já mostra sinais de desaceleração. Alguns setores começam a apresentar números piores e estima-se que o país deva crescer menos de 1% em 2023, puxado principalmente pelo setor do agronegócio. Ainda, dados do CAGED já demonstram um número baixo de criação de vagas, ao redor de 100 mil por mês. Também nos preocupa o aumento da inadimplência e o efeito na economia do forte aperto monetário adotado pelo BC ao longo das últimas reuniões.
Em resumo, entendemos que o novo governo deve seguir com políticas econômicas já conhecidas do passado, com provável aumento de gastos e impostos, gerando um cenário com mais juros e mais inflação.
Para as carteiras locais, tivemos desempenhos abaixo do benchmark. No geral, os promotores foram os carregos dos ativos pós-fixados e do movimento nos prefixados mais curtos. Já na parte dos detratores, vale citar o mal desempenho novamente das bolsas locais e internacionais. Para o consolidado do ano, ressaltamos que mesmo em meio a toda a volatilidade recente, apenas a classe de RV internacional teve desempenho negativo no portfólio, as demais classes conseguiram entregar algum tipo de resultado, sendo as parcelas de inflação, retorno absoluto (multimercados) e pós fixada as principais contribuintes de 2022.
Para os portfólios internacionais, a rentabilidade do mês foi negativa, porém acima do índice de referência. No ano a queda apresentada foi de 16,4%, levemente superando o seu benchmark. Na classe de renda variável, destaque ficou para a estratégia com exposição às ações domésticas chinesas e por outro lado as estratégias expostas à teses de crescimento foram as detratoras. Na renda fixa, as estratégias apresentaram performances positivas com destaque para a recém incluída subclasse Private Credit. Na classe de alternativos líquidos, o principal detrator foi a estratégia de segmento de tendências.
Sendo assim, estamos:
(i) otimistas com o carrego das posições em CDI de duration até 4 anos, IPCA para uma duration intermediária (entre 4 e 6 anos) e com uma maior proporção em ativos prefixados de duration curta (entre 3 e 3,5 anos);
(ii) Fizemos a primeira alocação em CDI+ para ativos de crédito considerados High Yield ou mais estruturados. As operações seguem com bons prêmios e garantias robustas quando dentro do que o nosso time de crédito analisa. Devemos seguir aumentando a alocação conforme o perfil ao longo do primeiro semestre de 2023;
(iii) otimistas com a parcela de Retorno Absoluto nos portfólios moderados e agressivos para capturar via gestão ativa as estratégias de bolsa, commodities, arbitragem, juros e moedas internacionais, etc. Da nossa parte, fica ainda uma grande crítica ao passivo que segue resgatando dos gestores de maneira geral, mesmo em meio a uma excelente entrega de resultado;
(iv) Neutros nas posições em Renda Variável local. Muitos nos questionam se deveríamos reduzir ainda mais, mas enxergamos uma boa assimetria para seguir nas posições;
(v) Seguimos neutros em exposição à equities internacionais. Devemos realizar uma troca importante no portfólio daqui pra frente, optando por uma alocação 100% dolarizada nos portfólios do Brasil ;
(vi) neutros para Fundos Imobiliários, praticamente zerando todo o portfólio de tijolo para ativos de recebíveis diretamente, porém já enxergando um potencial mais tático em alguns fundo de fundos devido ao nível de preços;
(vii) otimistas com as oportunidades em empresas fora do ambiente de bolsa, via bons gestores da indústria de Private Equity e Venture Capital;
(viii) otimistas com a classe de crédito global, montando posições com hedge cambial nos portfólios locais em virtude do alto carrego das carteiras dos fundos e do CDI;
(ix) dentre as proteções, montamos novamente uma posição de hedge para o S&P com data para o fim do primeiro trimestre, defendendo o portfólio em caso de uma queda mais próxima das projeções de uma recessão com uma forte queda do EPS da empresas;
Os índices de renda variável norte americanos voltaram a apresentar retornos negativos em dezembro, após dois meses consecutivos de forte alta. A primeira metade do mês foi de certa resiliência nos preços após dados de inflação ao consumidor americano surpreenderem positivamente, porém no dia subsequente o Fed elevou a taxa de juros em 50 bp e divulgou as projeções econômicas para os próximos anos. Uma deterioração nas projeções de taxa de juros, desemprego, inflação e crescimento econômico para os próximos anos (em comparação com as projeções de setembro), influenciou para uma correção nos índices acionários.. O S&P 500 caiu 5,9% e encerrou o ano em queda de 19,5%, quarta maior queda anual do índice (em termos nominais) desde 1950, apenas acima das performances registradas em 1974, 2002 e 2008, anos com quedas de 29,7%, 23,4% e 38,5%, respectivamente. Apesar de 2022 ter sido um ano de retornos negativos para a grande maioria dos investidores de renda variável global, foi notável a performance relativa melhor para empresas de Value em detrimento das empresas de Growth (ao contrário do que ocorreu na última década), ilustrando o maior impacto no aumento de juros nas empresas de crescimento. Dois principais índices acionários dos Estados Unidos podem servir para representar ambas as teses: índice Nasdaq abrangendo as empresas de “crescimento” e Dow Jones as empresas de “valor”. O Dow Jones caiu 9,4% em 2022 contra uma queda de 33,1% do índice Nasdaq (após respectivas quedas de 4,2% e 8,7% em dezembro), uma diferença relativa de 24,4%. 2000 foi o último ano com tal diferença tão expressiva, na ordem de 33,1%.
Na Europa, os índices acionários também encerraram o mês em queda, porém caíram menos do que os índices norte-americanos por conta de uma maior correlação com os ativos chineses (que por sua vez se beneficiaram pelo noticiário de reabertura da economia). O Euro Stoxx 50 encerrou o mês em queda de 4,3%, fechando 2022 em queda de 11,7%. Dentre os índices dos mercados desenvolvidos, destaque para o FTSE (Londres), que conseguiu proporcionar retorno anual positivo (+0,8%), apesar da queda de 1,6% em dezembro. Na Alemanha, o DAX caiu 3,3% no último mês e na França, o CAC caiu 3,9%, encerrando 2022 em quedas de 12,3% e 9,4%, respectivamente. No Japão, o Banco Central surpreendeu os mercados e expandiu a banda permitida para negociação dos títulos soberanos de 10 anos, permitindo a flutuação entre 0,5% (mais ou menos) e 0%, ante oscilação prévia de 0,25% (mais ou menos) e 0%. O Nikkei apresentou queda mensal de 6,7% e no ano terminou em queda de 9,4%. Na contramão dos mercados globais, os índices chineses encerraram o mês no campo positivo beneficiado pela sequência das medidas pró relaxamento de contenção da Covid 19. A expectativa é que no início de janeiro seja feita a remoção das últimas medidas restritivas anunciadas em novembro.
A carteira de ações globais da MMZR apresentou queda de 7,8% em dezembro, encerrando o ano em queda de 29,9%. Por sua vez, o índice MSCI AC caiu 4,1% no mês e encerrou o ano em queda de 19,8%. Destaques positivos ficaram para as ações de Meta (+1,9%) e Alibaba (+0,6%) e no campo negativo as ações da Amazon (-13,0%), Apple (-12,2%) e Google (-12,6%). As ações da Meta foram o destaque positivo pelo segundo mês consecutivo, apresentando uma ótima performance relativa em dezembro impulsionada pela carta do CEO Mark Zuckerberg aos colaboradores anunciando corte de custos e estendendo o congelamento de contratações no primeiro trimestre de 2023, a fim de trazer eficiência à empresa. Com alta de 0,6%, as ações da Alibaba também foram os destaques do mês novamente, refletindo o otimismo com as medidas de reabertura do governo chinês. No final de dezembro, o governo anunciou que abrirá as fronteiras no início de janeiro, removendo as últimas medidas restritivas desde o início do relaxamento em novembro. As ações da Alibaba, em linha com os índices acionários da China, reagiram bem com o anúncio.
Passada a temporada de resultados do terceiro trimestre das empresas do S&P, as expectativas se voltam para os resultados do quarto trimestre e encerramento do ano. Investidores se atentarão na capacidade das empresas de crescer e manter rentabilidade em meio aos desafios macroeconômicos impostos ao longo de 2022. Comentamos ao longo das últimas cartas o risco de revisões baixistas para os lucros das empresas do índice, o que consequentemente deveria impactar negativamente os preços para manutenção dos múltiplos. Ao longo dos últimos meses já observamos uma revisão negativa nas expectativas, com mercado esperando uma queda anual de 2,8% nos lucros para o quarto trimestre, contra uma expectativa de alta anual de 3,7% para o mesmo período no final de setembro. Na mesma dinâmica, as expectativas no final de setembro para os lucros em 2023 era de crescimento de 8,2% e hoje o mercado espera crescimento de 5,3%. Uma revisão para baixo, mas a expectativa ainda é de incremento de resultado. Analisando em termos de múltiplos, o índice negocia 17,3x (12m fwd), abaixo da média dos últimos 5 anos (18,5x), mas acima da média dos últimos 10 anos (17,1x).
No último mês do ano, o Ibovespa fechou em queda de 2,4% (-4,4% em dólares), acumulando em 2022 uma alta de 4,69% (8,6% em dólares). Em ano marcado pela forte volatilidade dos ativos globais repercutindo um ambiente inflacionário estrutural, o Brasil atraiu um volume recorde de recurso estrangeiro, o que sustentou em parte a bolsa local frente a outros mercados.
Abaixo, uma linha do tempo montada pelo time da XP Investimentos com toda a trajetória de fatos de 2022 que impactaram a performance dos ativos.
Enquanto o primeiro trimestre foi fortemente beneficiado pela alta das commodities em meio ao início do conflito Rússia x Ucrânia e escassez de oferta global de suprimentos, no terceiro trimestre o Brasil se beneficiou por um ambiente deflacionário e ótimos resultados trimestrais das empresas listadas – Ibovespa chegou a registrar em dólar no ano uma alta de 40%, contra correção de mais de 20% das bolsas globais. Grande parte desse ganho foi entregue no último trimestre do ano, com o aumento da percepção do risco fiscal em meio a vitória do Lula nas eleições e primeiras iniciativas considerando uma política econômica ferindo a austeridade fiscal. Como consequência, a curva de juros longos abriu, afetando o nível de juro real e o prêmio de risco do país, impactando negativamente a bolsa.
Apesar da performance positiva do Ibovespa no ano, analisando individualmente os setores, a leitura foi bem diferente entre eles. Dado que o índice Ibovespa possui uma concentração de quase 2/3 em Commodities e bancos (conforme gráfico abaixo), setores historicamente mais defensivos e geradores de caixa, o fluxo de cerca de R$ 100 bilhões de entrada do estrangeiro concentrou-se neles, vide gráficos abaixo (estrangeiro x institucional local x pessoa física).
Na tabela acima, podemos enxergar que os setores de Petróleo & Gás, Siderurgia e Bancos subiram 29,6%, 18,5% e 23,7%, respectivamente, enquanto setores domésticos como Varejo e Educação caíram mais de 20%. Podemos enxergar essa distância na diferença da performance do Ibovespa contra o Índice de Small Caps abaixo, esse último com maior composição de ações domésticas.
Olhando para o cenário econômico global à frente, embora a inflação dê sinais de desaceleração nos EUA e Europa tal processo tende a ser gradual e poucos analistas projetam cortes de juros ainda em 2023, sendo uma recessão provável já no início do segundo trimestre. Somado a isso, o conflito Rússia x Ucrânia segue impactando a cadeia de suprimentos global e o ambiente inflacionário. É possível então imaginar uma deterioração do cenário atual, com impactos ainda maiores para os ativos de renda variável no Brasil, uma vez que o fluxo de entrada do estrangeiro em 2022 ainda não deu sinais de saída e os lucros das empresas americanas ainda não foram revisados para baixo de forma estrutural.
Do lado a positivo, a reabertura da China após um longo período de medidas altamente restritivas para evitar a propagação do Covid e uma desalavancagem ordenada do importante setor imobiliário do país podem impulsionar a demanda de commodities do Brasil, que tem hoje como seu maior parceiro comercial. Um superávit comercial acima do esperado tende a aliviar as contas públicas e reduzir a percepção de risco fiscal.
Do ponto de vista do investidor estrangeiro, o mercado brasileiro segue atrativo por 4 fatores:
Entretanto, domesticamente, a trajetória da política fiscal continua incerta, o que deve manter a volatilidade no mercado em alta e ativos descontados até o novo governo entregar iniciativas de austeridade fiscal. Hoje, o Ibovespa negocia hoje aos menores múltiplos desde a crise de 2008 (8,8x P/E 12M ex Vale e Petro), desconto de cerca de 2,0x desvio padrão abaixo da média histórica. Olhando para o prêmio de risco, medida para comparar os rendimentos dos ativos contra as taxas de juros reais de 10 anos, o nível encontra-se em 5,3% contra uma média histórica de 2,7%, indicando mais um desconto e possibilidade de apreciação da bolsa (dois primeiros gráficos abaixo). Outro ponto que corrobora a tese de boa parte do risco já esteja precificado é a tabela abaixo, sendo uma simulação construída pelo Santander em nível de Ibovespa considerando crescimento de lucro por ação para o próximo ano e juro real. O Ibovespa nos níveis atuais projetam um juro real acima do atual e uma queda de 2 dígitos do lucro das empresas para o próximo ano, patamares que entendemos estarem exagerados – atingimos esse juro real apenas em 2015, quando tivemos uma crise fiscal e cenário político muito mais profundos, em tese, enquanto as revisões de lucro das empresas estão sendo positivas em sua grande maioria.
Olhando para os primeiros anos dos últimos governos, com exceção do Governo Dilma a bolsa performou bem, em um cenário de queda de juros e inflação controlada (vide tabela abaixo). Por mais que as projeções tenham se deteriorado, economistas ainda projetam corte de juros no segundo semestre, com câmbio e inflação relativamente estáveis e um PIB com leve crescimento. Novamente, reforçamos que o que ditará a performance do Ibovespa será se a narrativa da combinação entre política monetária e âncora fiscal ficará entre Lula I e II/Temer/Bolsonaro ou Dilma I e II.
Dada a assimetria histórica de múltiplos e bons dados das empresas no micro, os fundamentos indicam ótima janela de entrada com uma perspectiva de longo prazo, jamais tentando acertar o “fundo do poço”. Estratégia de stock picking feita em aportes divididos em janelas distintas se mostra historicamente como a melhor estratégia de investimento. Dada a incerteza do cenário atual, preferimos a exposição hoje em setores mais defensivos, como Commodities (especialmente petróleo), Bancos e empresas do setor elétrico. Em linhas gerais, companhias líderes de mercado, com fortes vantagens competitivas, baixa alavancagem, forte geração de caixa e alto mercado potencial.
Casas de análise projetam Ibovespa entre 110-130 mil pontos ao final de 2023, mas dada a grande incerteza atual esse cenário pode mudar estruturalmente, como vemos na simulação abaixo feita pelo BTG.
O índice IHFA fechou o ano de 2022 com alta de 13,66% e o mês de dezembro com variação positiva de 0,40%. Em nosso radar de cobertura, envolvendo mais de 130 fundos multimercados, todas as categorias apresentaram retorno positivo.
Fundos descorrelacionados apresentaram retorno médio de 0,29%, com 22 nomes no total de cobertura. Vale dizer, que classificamos tais fundos como veículos quantitativos, sistemáticos e event driven.
A categoria de veículos macro dinâmicos apresentou retorno médio de 0,62%, com 45 nomes no radar de cobertura. Já a classe de fundos macroestruturais, com 33 fundos que acompanhamos, apresentou desempenho médio de 0,78% em dezembro.
No mais, a categoria de fundos total return e long&short direcional, com 17 nomes sob cobertura, apresentou desempenho médio de 0,32% em dezembro.
Por fim, os veículos long&short neutros apresentaram retorno médio de 0,76% através da análise dos 16 fundos que temos mapeado.
No mês que encerrou o ano de 2022, observamos uma continuidade das revisões por parte dos agentes acerca da expectativa de juros futuros, com certa volatilidade nas curvas nominal e real, refletindo as medidas de expansão fiscal do novo governo. Na primeira quinzena houve uma abertura da curva mais intensa. À medida que a PEC de Transição se encaminhava para um cenário mais drástico, o DI futuro chegou a romper a barreira de 14% para os vértices intermediários e longos e para o fim de 2023 precificava-se duas altas adicionais a Selic de 25 bps. O mercado também reagiu de forma bastante negativa a alguns nomes que assumirão a nova equipe econômica. Na segunda quinzena, conforme a proposta foi desidratada para uma ampliação do teto de gastos com validade de um ano em R$ 145 bilhões e R$ 23 bilhões de investimentos adicionais, a curva recuou a um patamar de 12,5%. Apesar de certo alívio no curto prazo, a volatilidade deve permanecer acima da média até que seja possível compreender melhor o tom da nova política fiscal adotada.
Como já era previsto, o Copom manteve a Selic em 13,75%. Houve pouca diferença em relação ao comunicado anterior, porém o destaque foi a atenção que o comitê dará aos desdobramentos da política fiscal e seus efeitos sobre os preços dos ativos e expectativas de inflação. Inclusive, o Banco Central divulgou o Relatório Trimestral de Inflação (RTI), no qual destacou que a chance do IPCA furar teto da meta é de 57% em 2023 e 14% em 2024. No último boletim Focus do ano, o mercado estimava o IPCA de 2023 em 5,23% e a Selic em 12%, apesar de que muito se discute se realmente teremos corte de juros no ano que vem. Por ora, o cenário base é de cortes apenas mais para o fim do ano.
A evolução da inflação nos próximos meses deve ditar o ritmo de afrouxamento. O IPCA-15 de dezembro foi de 0,52% (em linha com o esperado) e encerrou o ano acumulando 5,90%. O nível de difusão de serviços reduziu de 64,6% para 61,5%, o que é um bom sinal para sua composição. Um fator a ser monitorado é o impacto da recomposição dos tributos sobre a gasolina e álcool, já que a cobrança de PIS/Pasep e Cofins deve ficar suspensa somente até 28 de fevereiro. A inflação implícita de longo prazo continua bem acima da meta, agora próximo de 6,2%.
Dentre as performances dos títulos públicos, as NTN-B sofreram com a abertura da curva de juros reais, sobretudo nos vencimentos mais longos, fazendo com que o IMA-B caísse 0,19% (+6,36% no ano). Para os vencimentos mais curtos a performance foi melhor, com alta de 0,94% do IMA-B 5 (+9,78% no ano). O IRF-M apresentou ótima performance (+1,47% no mês) superando o IMA-B no ano (+8,82%). O IMA-S, índice representativo dos títulos pós-fixados, foi o que apresentou a melhor performance no ano, com alta de 12,47%.
Conforme citamos na carta anterior, a classe de crédito corporativo se mostrou umas das principais promotoras em nossas carteiras no ano. Devido aos juros em patamar elevado, o carrego da classe como um todo deve se manter elevado em 2023, sobretudo porque projeta-se cada vez menos cortes no juro básico da economia. Por outro lado, além de uma expectativa de condições financeiras mais restritivas para as companhias que analisamos, há novas discussões acerca do mercado de crédito local que devem ter impacto na condução de nossas alocações no próximo ano.
A primeira delas é o impacto da nova regulamentação de marcação a mercado que provocou uma força vendedora de papéis isentos por parte das pessoas físicas no último semestre, ampliando seu spread de crédito. Apesar de não ser possível prever a continuidade desse movimento em 2023, do ponto de vista de relação risco-retorno, esses papéis tem se tornado mais atrativos, visto que é possível adquiri-los a uma taxa relativa maior, sem que houvesse uma deterioração tão grande em relação ao risco de inadimplência das companhias.
Outro fator importante a ser monitorado é a expectativa de aumento nos subsídios e maior envolvimento do BNDES nas novas captações das companhias. No último governo observamos um corte relevante nos subsídios para crédito o que trouxe maior profundidade ao mercado de capitais. É preciso monitorar o impacto dessa reversão no volume de emissões primárias e possíveis impactos nos preços dos ativos no mercado secundário.
Em dezembro chamou atenção um enorme volume de resgate dos fundos de renda fixa. Segundo levantamento da Anbima, houve uma saída líquida de R$ 123 bilhões no mês, o que representou uma grande inversão do fluxo de captação observado ao longo do ano. No acumulado de 2022 houve um resgate líquido de R$ 49 bilhões. Porém, trata-se de um movimento sazonal e centralizado nos fundos de títulos soberanos, já que no fim do ano as empresas e investidores pessoas físicas buscam os recursos alocados nesses fundos mais conservadores para pagar as contas de fim e de começo de ano. O impacto sobre fundos de crédito privado foi menor.
Em relação aos indexadores, a subclasse pós-fixada foi a principal promotora no ano, já que foi menos penalizada com a abertura das curvas de juros. O JGP Idex-DI acumulou 15% de alta (120% do CDI) e encerrou com spread médio de 1,9%, uma leve abertura em relação a novembro. O IDA LIQ-DI apresentou alta mensal de 1,17% e acumulou no ano 15,19%. Se não houver nenhum avanço na ancoragem fiscal, os ativos atrelados ao CDI devem continuar performando melhor do que os IPCA em 2023, por isso temos privilegiado esses ativos mesclando posições mais líquidas e High yield.
Por outro lado, se avaliarmos janelas maiores de alocação, os ativos atrelados ao IPCA costumam se destacar. Segundo levantamento feito pela Sparta, nos últimos 10 anos completos, o IMA-B 5 superou o CDI em 8 anos e apresentou 166% de rentabilidade (125% do CDI). Dado que o carrego do índice se encontra próximo da máxima histórica (IPCA+6,2%), há uma ótima oportunidade de alocação, ainda mais se considerarmos o benefício fiscal das debêntures incentivadas e que deve haver uma convergência da marcação do IMA-B 5 para a curva no médio e longo prazo.
O IDA LIQ-IPCA Infraestrutura ficou próximo da estabilidade no mês (+0,09%) no mês, superando o IMA-B. Porém no ano o desempenho ficou abaixo devido a abertura dos spreads de crédito já mencionada.
Para os ativos prefixados, não há mudança em nossa visão. Acreditamos que há prêmio relevante na curva para uma duration de 3 anos, mas não devemos aumentar a exposição já que o cenário tem se mostrado mais desafiador no curto prazo.
Depois de bons avanços no mercado global de crédito em novembro, o mês passado apresentou resultados mistos, com destaque positivo para a recuperação da China. Nos Estados Unidos houve uma certa abertura da curva do Treasury. O vértice de 2 anos avançou de 4,38% para 4,41%, já o de 10 anos subiu de 3,68% para 3,88%, enquanto o mercado tenta prever até onde irá o ciclo de aperto monetário. Depois de 4 altas de 0,75%, o FED desacelerou o ritmo de aumento dos juros com uma elevação de 0,5% na reunião do ano. Chamou a atenção a projeção de inflação apresentada por Jerome Powell, retratando uma prolongada batalha contra inflação no ano que vem, enquanto o mercado projeta uma inflação mais branda e tem voltado a atenção mais para a profundidade da desaceleração da economia e do mercado de trabalho. O payroll de novembro mostrou que o mercado de trabalho segue forte nos EUA e não há espaço para um relaxamento do discurso do FOMC. No mês passado, foram criados 263 mil novos empregos, acima do esperado pelo consenso de mercado (200 mil). Já o ISM de serviços de novembro veio acima do esperado, em 54,4 pontos, e reforça que a economia americana segue aquecida.
Dentre as classes de renda fixa, os ativos High grade (Barclays Global Aggregate Index) subiram 0,54%. No ano a performance foi uma das piores da série histórica, com queda de 16,25%. Os ativos high yield representados pelo Barclays US Corporate High Yield tiveram pior performance no mês (-0,62%), porém foram mais resilientes no ano, com queda de 11,19%. Apesar de todas as classes terem apresentado resultado anual negativo, os Senior Loans se provaram bastante defensivos em cenário de alta de juros, por seu caráter indexado. No ano, a queda do Invesco Senior Loan ETF (BKLN) foi de apenas 1,68%. O setor imobiliário foi bastante impactado, o Dow Jones U.S. Real Estate Index devolveu a alta vista em novembro e encerrou o ano acumulando queda de 27,72%.
Os mercados emergentes se destacaram por uma boa recuperação puxada por novas notícias de reabertura na China. Diversas cidades, como Shanghai e Hangzhou, deixaram de exigir teste PCR para entrada em locais públicos ao ar livre. O governo adotou tom mais favorável à reabertura, indicando uma tendência de queda na letalidade nos próximos meses. Além disso, foram estabelecidos novos estímulos ao setor imobiliário. Em função disso, o JPM Asia Credit Bond subiu 1,12% no mês, reduzindo a queda anual para 14,08%. O CEMBI avançou 7,18% no mês e reduziu a queda anual para 16%. O JP Morgan Emerging Markets ficou praticamente estável em dezembro e no ano cedeu 18,03%.
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