Principais indicadores:
O mês de dezembro teve desempenho positivo para os ativos de risco, seguindo o conhecido “Rally de Natal” que normalmente acontece nesta época. A pandemia seguiu apresentando dados piores na comparação com os meses anteriores, porém a boa expectativa de retomada global, com as economias em fortes níveis de crescimento, impulsionou as principais bolsas no mundo. No Brasil, tivemos um “respiro” em meio a um ano de desempenho muito ruim para praticamente todos os ativos locais.
INTERNACIONAL : A nova variante a a alta dos juros americanos
Seguem as atualizações dos temas globais considerados como os mais importantes na visão do nosso Family Office:
BRASIL EM 2022: O tema dos precatórios passou, mas os riscos fiscais só aumentam
É inegável que já existe uma grande precificação negativa nos preços dos ativos, mas ao mesmo tempo fica difícil imaginar uma melhora significativa no cenário atual.
Os juros seguem em movimento de abertura (aumento dos prêmios) e a bolsa oscilando de maneira mais negativa, embora em dezembro houvesse uma trégua após quedas sucessivas nos meses anteriores. O cenário fiscal segue incerto, com o presidente criando novos aumentos para o funcionalismo público e gerando conflitos entre os diferentes setores dos servidores. A tentativa de reverter o quadro de popularidade via assistencialismo parece um ato de desespero e entra em conflito diante de tantos posicionamentos extremistas sobre temas ligados à saúde, religião e outros aspectos sociais.
Apesar de tudo, a resposta de como navegar em momentos de tanta incerteza nos parece simples: voltamos a ser o país dos juros, com a Selic podendo chegar já em 11,75% no primeiro trimestre de 2022. O “almoço grátis" voltou e com ele vem a falta de apetite para investimentos de longo prazo e de risco, além do encarecimento do custo de capital do país.
Não fizemos mudanças no portfólio para o mês de janeiro. Sendo assim, seguimos:
(i) otimistas com o carrego das posições em CDI de duration curta (até 3 anos) e para posições em IPCA para uma duration intermediária (entre 3 e 5 anos);
(ii) confiantes com a capacidade dos fundos multimercados em gerar alfa de maneira descorrelacionada, ou seja, utilizando ferramentas que teríamos dificuldade para acessar diretamente como: commodities, estratégias de arbitragem, quantitativas, juros e moedas internacionais, etc;
(iii) cautelosos com as posições de bolsa Brasil, porém sem reduzir mais do nível que estamos. Entendemos que pelo risco-retorno, os papéis já possuem um desconto muito alto e há a possibilidade de uma surpresa nos preços ao analisarmos as empresas de qualidade. Vale lembrar que nos últimos 3 meses realizamos trocas no portfólio, optando por migrar os papéis mais cíclicos por papéis mais defensivos. Entre os gestores, acreditamos que os fundos Long Biased possam ter características mais atrativas neste cenário exposto;
(iv) otimistas com as posições de ações globais, ou seja, confiantes no crescimento dos lucros das empresas e do crescimento ainda robusto das grandes economias globais. No curto prazo é importante considerar a questão dos juros americanos mais altos, porém entendemos que é possível trazer resultados ainda atrativos na renda variável internacional;
(v) reduzindo posições de fundos imobiliários com estratégia de tijolo, trocando por posições de ativos financeiros; e
(vi) aproveitando taticamente oportunidades em empresas fora do ambiente de bolsa, via bons gestores da indústria de PE e VC.
As indefinições a respeito do reajuste dos servidores públicos continuaram pressionando as curvas de juros locais ao longo dos últimos dias do ano. Ainda assim, a curva apresentou boa performance no fechamento de dezembro, com os índices IMAB5 subindo 0.79% e IMAB 0.22%, dado o desempenho melhor dos vértices mais curtos. No entanto, o IMAB5+ apresentou performance negativa no encerramento de dezembro, em baixa de 0,34%. No ano, os dois índices onde a duration média é maior, o desempenho anual foi negativo.
Do lado da inflação, os dados divulgados mostram um avanço constante dos principais indicadores analisados. Em dezembro, o IPCA-15 anotou alta de 0.78% e registrou avanço anual acima de dois dígitos. Dentre os setores analisados, mais uma vez a pressão maior veio por conta de transportes, seguido por habitação e alimentos. De acordo com os últimos dados divulgados pelo BACEN, o boletim Focus indica IPCA em 9,99% em 2021 na mediana das expectativas. Para o ano que vem, os dados mais recentes divulgados indicam o IPCA em 5,03%. Tal cenário explica as projeções de uma taxa Selic alta em 2022, com a mediana das apostas indicando a taxa básica de juros em 11,75%.
O ambiente local segue bastante desafiador devido às questões relacionadas ao teto de gastos e as discussões sobre os novos cortes de impostos. Mesmo com as aprovações do orçamento para o próximo ano e a resolução da PEC, as curvas locais devem seguir pressionadas diante dos obstáculos que temos pela frente.
Assim como no mês anterior, em dezembro houve bom desempenho para os ativos de crédito, puxados pelo fechamento de taxas dos títulos públicos. As principais razões para a boa performance foram o menor nível de incerteza acerca do final do ciclo de altas da SELIC, a queda recente dos juros longos nos EUA e os dados de atividade econômica mais fracos do que o esperado, gerando menor pressão inflacionária. A redução de ruídos políticos vindos do Congresso devido ao período de recesso, trouxe certo alívio à volatilidade da classe, porém a expectativa é de maiores oscilações nos próximos meses. O ano de 2021 se encerra com um volume de captação histórico para os fundos de renda fixa. Segundo levantamento feito pelo Idex JGP de uma amostra de fundos de renda fixa selecionados, houve uma captação líquida de R$ 35 bilhões frente a um saldo negativo de R$ 29 bilhões em 2020, o que retrata não somente a maior atratividade da classe diante do ciclo de aperto monetário, mas também o desenvolvimento do mercado de crédito local. A exemplo disso, o volume de negociação de debêntures no mercado secundário escalou de pouco mais de R$ 50 bilhões em 2018 para R$ 180 bilhões em 2021.
Entrando nas subclasses, os ativos de juro real se beneficiaram do fechamento da curva nos vértices intermediários e longos refletindo a melhora parcial da visibilidade do risco fiscal com o avanço da PEC dos Precatórios no Congresso. Por outro lado, houve certa abertura nos spreads de crédito em novembro e dezembro, o que garante algumas oportunidades de entrada no mercado secundário. Porém, seguimos dando preferência à entrada em ofertas primárias ou ativos que saíram recentemente de lock up em vértices curtos e intermediários. O índice de debêntures Anbima atrelado à inflação (IDA-IPCA) apresentou alta de 0,80% em dezembro e 5,74% no acumulado do ano, superando de longe o IMA-B que apresentou altas mensal e anual de 0,22% e -1,26%, respectivamente.
A parcela pós-fixada continua sendo a de maior ênfase nas alocações. Com as projeções atuais da SELIC para o fim de 2022 acima do patamar de 11%, ela se torna a melhor relação risco-retorno para este ano. A oferta de papéis no mercado secundário atrelados ao CDI permanece reduzida, porém esperamos um bom volume de ofertas primárias no primeiro trimestre do ano. Apesar do forte fechamento de spreads no segundo semestre, os fundos de crédito também se encontram em um bom momento de entrada. Em dezembro, o índice de debêntures da JGP atrelados ao CDI (BRIDEXCDI) apresentou rentabilidade de 116,5% do CDI e acumulou alta de 8,2% no ano (183% do CDI).
Como ainda enxergamos um cenário de instabilidade política e fiscal à frente com maior volatilidade, não teremos posição em ativos prefixados por ora.
O índice da Anbima IHFA trouxe retorno acumulado de 1,25% ao longo do mês de dezembro e encerrou o ano com alta de 2,03%. Em nosso radar de cobertura, envolvendo mais de 100 fundos da indústria local, todas as subcategorias da classe multimercado apresentaram retorno positivo. O grande destaque do último mês do ano foram os fundos macroestruturais, que na média entregaram retorno de 2,15% e mediana de 1,72%. Em seguida, fundos long&short com perfil neutro também apresentaram desempenho de destaque, com alta média de 1,52% e mediana em 0,69%. No mais, fundos macro dinâmicos tiveram retorno consistente de 0,89% na média com mediana em 0,93%. No ano, a categoria foi a melhor entre nossas classificações. Vale dizer, que tais fundos possuem horizonte de alocação mais concentrado no curto prazo, com tendência de giro maior das posições em carteira. A subclasse de long&short com perfil direcional/ total return também teve mês positivo, com alta na média de 1% e retorno mediano de 0,34% em dezembro. No entanto, a subclasse apresentou o pior desempenho entre todas as categorias analisadas ao longo de 2021, muita em função de um desempenho pior dos ativos de renda variável local. Por fim, fundos descorrelacionados obtiveram performance média de 0,96% e retorno mediano de 1,05%.
No último mês do ano, o Ibovespa apresentou valorização de 2,85%, mas não o suficiente para segurar a queda de 11,93% do índice no ano. Tivemos o pior desempenho desde a retração de 2015, quando o Ibovespa caiu 13,31%, além de ser o primeiro recuo anual desde então. Se observamos entre março-junho de 2021 uma forte recuperação e renovação das máximas históricas, em um cenário de aceleração da vacinação, certa estabilidade política/fiscal, juros baixos e retomada da atividade econômica, o segundo semestre foi diferente. Tivemos os dois piores meses do ano em setembro (-6,57%) e outubro (-6,74%), que marcaram a transição das dúvidas sobre a estabilidade institucional, até o discurso presidencial de 7 de setembro, no qual reinou a incerteza sobre a situação fiscal, principalmente com a quebra do teto de gastos e a PEC dos Precatórios. Entramos em 2022, um ano eleitoral, em um cenário político binário, com juros devendo atingir a marca de dois dígitos e uma inflação distante da meta, além de uma forte disputa entre o judiciário e o executivo. No cenário internacional, vemos a variante Ômicron causando recordes de novos casos de Covid e uma inflação atingindo níveis elevados em economias também desenvolvidas. Olhando para os participantes do mercado, enquanto os investidores estrangeiros seguem ingressando recursos, os investidores institucionais locais e pessoas físicas retiraram recursos pelo quinto mês consecutivo, dado os riscos macro e a volta da atratividade da renda fixa. Após as correções consecutivas, enxergamos o Ibovespa ex-Petro e ex-Vale negociando a um P/L projetado de 12 meses de 10,2x, o equivalente a um desvio padrão abaixo de sua média histórica. Mais do que isso, o prêmio de risco das ações calculado pelo inverso do P/L menos as taxas de juros reais estão hoje em 4,5x, mais de um desvio padrão da média de 2,5x (algo visto apenas na crise de 2008). Evidentemente o cenário para o próximo ano eleitoral tende a ser bem volátil, mas os múltiplos acima descontados reforçam a visão de bom ponto de entrada para o investidor com paciência e perspectiva de longo prazo que busca retornos positivos – momentos de turbulência historicamente são os melhores pontos de alocação, ainda mais considerando que do ponto de vista micro as empresas vem performando bem e com ótima estrutura de capital. Utilizando estimativas de lucros para 2022, casas de análise projetam para o final de 2022 o Ibovespa em aproximadamente 132 mil pontos, sinalizando um potencial de valorização de 23%.
A carteira de ações MMZR teve uma queda de -1,3% em dezembro, contra +2,9% do Ibovespa. Mais uma vez, os grandes penalizadores foram os nomes domésticos, que ainda sofrem com as incertezas fiscais e atividade econômica mais fraca: Petz (-10%), Magalu (-7,4%) e Natura (-4,7%). Além deles, a Rede D’Or (-10,5%) também sofreu com o cenário mais desafiador de juros altos, impactando seu custo de capital, além de uma eventual aprovação de um piso no salário dos enfermeiros. Para a virada do ano, faremos uma troca pontual: B3 por Weg, uma tese mais defensiva que vem negociando nos menores múltiplos dos últimos 2 anos. Weg tem exposição a 2 temas muito relevantes do próximo ano: descarbonização e energia limpa. Produzindo componentes industriais para as empresas do ramo no Brasil e exterior, ela deve ter um bom incremento de receita com a maior demanda das companhias do setor (aumento do global capex).
O IFIX (Índice de Fundos Imobiliários) teve boa recuperação em dezembro, apresentando alta de 8,78% no mês, fechando o ano em queda de 2,28%. Apresentou um dividend yield médio de 9,8% e uma liquidez média ponderada de R$ 4,2 milhões. Grande destaque no ano foram os fundos de recebíveis, que subiram 11,3%, dado que grande parte dos portfólios são compostos com papéis indexados ao IPCA e CDI – dentro desse contexto, aumentaram as distribuições de rendimentos ao longo do ano, fechando em uma média de 12,2%. Esse cenário não foi visto nos fundos de tijolo, que apresentaram performances negativas: -15,6% em lajes corporativas, -6,4% em shoppings e -6,3% em galpões. Enxergamos uma forte assimetria de preço de cota nos fundos de tijolo, em sua maioria negociando abaixo do valor patrimonial, mas reconhecemos que no cenário de curto/médio prazo os fundos de CRI tendem a continuar apresentando uma performance melhor. Por tal motivo, taticamente estamos concentrando novas alocação em fundos imobiliários nos fundos de papéis, de forma a surfar o ambiente de juros altos de forma mais defensiva – especialmente fundos com carteira atrelada ao CDI.
A carteira de fundos imobiliários MMZR apresentou uma recuperação forte em dezembro (+9,5% em dezembro vs +8,8% do IFIX), fechando o ano em -3,2%. Foi um mês de boa performance dos fundos de tijolo, que vinham performando no negativo ao longo de todo o segundo semestre: destaques para o HGBS11 (+21,59%), BRCO11 (+20,94%) e VILG11 (+20,52%). Vamos aproveitar essa janela positiva dos fundos de tijolo para ajustar as carteiras, buscando concentrá-las em fundos de tijolo com indexação ao CDI e IPCA. Partindo do pressuposto que estamos entrando em ano eleitoral com perspectiva de alta da Selic e inflação ainda robusta, buscaremos uma estratégia mais defensiva por meio de FIIs/Fiagros de papel, os quais na média entregam rendimentos superiores aos fundos de tijolo, mas com uma cota muito mais estável.
Os índices acionários americanos apresentaram fortes altas no mês de dezembro, sustentado pelo tradicional “Rally de Natal”, onde historicamente os três principais índices operam no positivo nos últimos dias do ano. O S&P 500 avançou 4,36% no mês e acumulou alta expressiva de 26,89% no ano, encerrando 2021 aos 4.766,18 pontos. O índice atingiu recordes históricos em 70 ocasiões, atrás apenas do patamar atingido em 1995 onde o índice atingiu 77 fechamentos recordes. O índice das empresas de tecnologia, Nasdaq, avançou 0,69% no mês e acumulou alta de 21,38% no ano, aos 15.644,97. Por fim, o índice Dow Jones, composto por 30 das empresas mais tradicionais do mercado, apresentou alta de 5,38%, acumulando alta de 18,72% em 2021 aos 36.338,30 pontos. Olhando para os setores individualmente, os que melhor performaram em 2021 foram os setores de energia (+53%), imobiliário (+46%), tecnologia (+35%) e financeiro (+35%). Por outro lado, os que pior performaram foram os setores de consumo (+16%), utilities (+17%) e serviços de comunicação (+18%).
Apesar do avanço de novos casos da variante Ômicron na Europa, incentivando os governos a adotarem novas medidas de restrição e ameaçando a atividade econômica na região, os principais índices tiveram boa performance no mês. O índice Euro Stoxx 50, que reúne empresas de 17 países da Europa avançou 5,79% em dezembro, acumulando forte alta de 20,99% em 2021. Olhando individualmente para cada país, destaque ficou para as ações da França, com o índice de Paris avançando 6,42% no mês e acumulando alta anual de 28,84%. Na Alemanha, o DAX avançou 5,20% (15,79% em 2021) e na Inglaterra o índice FTSE avançou 4,61% (14,70% em 2021). Por outro lado, os índices do continente asiático não acompanharam as ótimas performances anuais das bolsas dos países desenvolvidos. Olhando para China, o valor das ações foram impactadas principalmente por um ambiente regulatório mais desafiador (especialmente no caso das ações de tecnologia), crise no setor imobiliário e alto endividamento das companhias e desaceleração do crescimento econômico. O índice CSI 300 avançou 2,24% em dezembro (queda de 5,20% em 2021), HK 50 apresentou leve baixa de 0,33% (-14,07% no ano) e o índice de Shanghai, SSEC, avançou 2,13% (alta de 4,81% no ano). No Japão, o índice Nikkei 225 avançou 3,49% em dezembro e acumulou alta de 4,91% em 2021.
A carteira de ações globais da MMZR Family Office apresentou alta de 3,2% em dezembro contra uma valorização de 3,9% do índice MSCI All Countries. Destaques positivos no mês foram as ações da Visa (+11,8%), Johnson & Johnson (+9,7%) e Apple (+7,4%). Em dezembro, optamos pela inclusão das ações da Apple na carteira, com o papel beneficiando no movimento “flight to quality” em um cenário de alta nas taxas de juros pelo Banco Central Americano. Apesar da empresa reportar ao longo do segundo semestre de 2021 receios por falta de oferta em meio a interrupção em sua cadeia de suprimentos, os produtos da empresa seguem com uma demanda muito forte que devem contribuir para sequência de resultados robustos (Apple foi a empresa que registrou maior lucro líquido em 2021). Apesar da venda de iPhones ter representado aproximadamente 50% da receita da Apple no ano fiscal 2021, outros segmentos devem seguir ganhando relevância, o que deve contribuir para geração de valor na empresa (serviços, realidade virtual, inteligência artificial, carros autônomos, entre outros). As ações da Visa apresentaram uma recuperação após uma sequência de 4 meses em queda, com a empresa atualizando as métricas para outubro e novembro de 2021 nas transações internacionais, mostrando uma recuperação no segmento com a reabertura da economia (operações de maiores margens severamente impactadas durante a pandemia) e autorização de um novo programa de recompra de ações no valor de USD 12 bilhões. Impulsionado por juros baixos e estímulos por parte dos governos e bancos centrais mundo afora, 2021 foi um ano de fluxo recorde para o mercado acionário global. O valor de mercado acumulado de todas as empresas em 2021 foi de USD 122 trilhões, contra USD 103 trilhões em 2020 e USD 89 trilhões em 2019. O ano também foi marcado por ofertas públicas iniciais recorde por parte das empresas, com captações atingindo USD 650 Bi, acima do recorde anterior de USD 470 bilhões em 2007. O aquecimento do mercado acionário global foi acompanhado pelos ótimos e acima das expectativas resultados das empresas, principalmente nos mercados desenvolvidos como Europa e Estados Unidos. Seguimos otimistas com investimento em ações globais, impulsionado pela recuperação econômica pós pandemia, juros estruturais baixos e liquidez no mercado acionário. Entendemos que, diferente de 2021, o stock picking deve prevalecer em 2022 na medida que o banco central americano já antecipou o fim do programa de compra de ativos e três altas de juros em 2022, o que pode aumentar volatilidade no mercado de ações globais.
O mercado de crédito offshore foi marcado por uma série de revisões nas políticas monetárias pelo mundo. Destaque para economias desenvolvidas como Reino Unido, Canadá, Austrália e Nova Zelândia, que aceleraram o movimento de alta de juros. No mercado americano não foi diferente. Sob tom hawkish, o Federal Reserve confirmou corte ainda maior no programa de estímulos, que agora deve se encerrar em março. A discussão passa a ser o número de elevações nos juros do país em 2022, que por enquanto estão entre 3 e 4 altas. A inflação também preocupa, à medida que o FOMC retirou o termo “transitório” para classificar a elevação de preços no país e o índice atingiu 6,8% na leitura de 12 meses. Diante dessas informações, o juro da T-Note de 10 anos subiu de 1,43% a 1,52% no fim do ano. No vértice de 2 anos a elevação foi mais intensa, passando de 0,52% para 0,73%. Por outro lado, em dezembro o mercado reprecificou os possíveis impactos da variante Ômicron, que apesar de mais transmissível é menos letal que as demais.
O movimento de inclinação dos treasuries acabou favorecendo mais a classe de bonds high yield. O US Corporate High Yield Index avançou 1,67% em dezembro, encerrando o ano com alta acumulada de 5,02%. Já os ativos high grade reagiram negativamente. Seu índice representativo, o Barclays Global Aggregate, recuou 0,14% no mês e no ano cedeu 4,71%. Para 2022 não é esperado uma diferença tão significativa entre ambas as classes de bonds, visto que os spreads aparentam maior equilíbrio do que no início do ano passado. Com dados que reforçam a expectativa de inflação, os Senior Loans acabaram ganhando atratividade e apresentaram alta de 0,83% no mês. Os REITs novamente se destacaram, à medida que os temores da variante Ômicron reduziram. A classe de fundos imobiliários americanos, representada pelo Dow Jones U.S. Real Estate Index, apresentou alta expressiva de 8,91% em dezembro e encerrou o ano em alta de 35,08%.
Os mercados emergentes também se recuperaram com as notícias da nova variante. O ETF de bonds emergentes, JPM Emerging Markets Bond (EMB) avançou 1,48%. Na Ásia, a China tem promovido algumas medidas de afrouxamento monetário e injeção de liquidez que tem beneficiado os mercados. Mas os impactos da crise imobiliária ainda afetam os bonds asiáticos. Como consequência disso, o ETF de dívida de países asiáticos, JPM Ásia Credit Bond, cedeu 0,12%.
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