No mês de abril, analisamos os dados divulgados nos EUA com o objetivo de verificar o impacto da crise bancária na atividade e especialmente na inflação. As conclusões foram mistas e olhando principalmente para o “core” da inflação e os dados de emprego não ficou claro que o FED poderia encerrar o ciclo de aperto monetário já na próxima reunião. Sendo assim, o mercado passou a considerar de forma majoritária mais uma alta de 25bps, conforme os dados da CME:
Os membros do FED ratificaram também essa necessidade de pelo menos mais uma alta nos juros e o nosso o maior ponto de atenção vai estar no comunicado a ser divulgado na próxima decisão, bem como a coletiva de Jerome Powell.
No BCE, a mentalidade não foi muito diferente. Os dados de inflação seguem altos e os membros do banco central seguem firmes na busca pelo controle da inflação “acima de tudo”. Na nossa visão, como a região começou o processo de ajuste monetário depois dos EUA, há ainda uma chance de alta de 0,5% na próxima reunião. O mesmo também se aplica para o UK, porém muitos do mercado já consideram uma chance de 25bps, o que na nossa visão contraria os dados divulgados ao longo do mês.
Ainda em abril, do lado positivo, vale ressaltar os bons dados divulgados pela China e a resiliência das empresas americanas na temporada trimestral de resultados, claro que ainda de forma parcial. Já do lado negativo, tivemos mais um banco nos EUA, o First Republic Bank, que teve seus ativos vendidos (mesmo que parcialmente e ainda sem confirmações) para o JP Morgan, em um novo ponto de alerta para os bancos regionais e os reguladores do sistema financeiro americano. Esse último noticiário negativo ocorreu no final do mês e pode criar um ambiente de pressão maior aos membros do FED sobre a continuidade do processo de aperto monetário.
A nossa visão segue muito próxima do que colocamos na última carta, sendo no mês de maio a possibilidade do ponto-chave de virada do ciclo da política monetária no mundo.
Em março, comentamos sobre a surpresa positiva do arcabouço fiscal divulgado por Fernando Haddad e decidimos estudar os pontos sensíveis da proposta em meio ao risco de uma desidratação no Congresso. Durante esse processo, em abril fomos novamente surpreendidos (mas dessa vez de forma negativa) com a proposta enviada contando com nada menos do que treze exceções em relação ao que foi apresentado anteriormente. Resolvemos então dar menos atenção aos detalhes e focar na capacidade do Congresso em “reajustar” a proposta para algo mais crível. Possivelmente, esse tenha sido o tema responsável pela volatilidade nos preços em abril e o que não criou a estabilidade esperada. O governo ainda bateu cabeça em relação ao ataque (como disse Haddad) às renúncias fiscais do passado, criando certa desorganização no tema com a possibilidade de taxação de produtos importados no valor de até USD 50,00.
Sabemos que vários temas de incentivos criados por governos anteriores serão revisados, mas entendemos que há uma necessidade do governo em buscar uma solução rápida com o Congresso para aprovação final do arcabouço fiscal. O tema precisa evoluir para que a pauta avance e fique concentrada na primeira fase da reforma tributária. Caso contrário, pode gerar um desfoque e com isso uma desorganização das prioridades. Vale ressaltar que se o Senado pode facilitar a tramitação de alguns assuntos, a Câmara promete dificultar outros. Lira fez questão de deixar claro a força do seu grupo no mês de abril, reforçando o bloco com 173 deputados e ainda gerou um grupo de revisão para temas que o Congresso não está de acordo com o Executivo, como por exemplo o decreto que altera o Marco do Saneamento.
Seguimos ressaltando a falta de articulação política desse governo, com a centralização exagerada de Lula em diversos temas e a falta de alinhamento de alguns ministros em relação às prioridades. Fora isso, alguns anúncios seguem surpreendendo empresários e o mercado, o que cria um ambiente de mais instabilidade e que joga contra a produtividade do país. Sem o fiscal e sem esses ajustes, não há como a política monetária iniciar o ciclo de afrouxamento monetário, tema que Roberto Campos, presidente do Banco Central, nunca deixa de ressaltar em suas entrevistas.
Para os portfólios locais, o destaque ficou para a carteira moderada com performance bem acima do benchmark no relativo. Vale ressaltar o bom desempenho dos ativos prefixados, inflação e das posições de bolsa (local e global) como classes em destaque. A estratégia conservadora foi outra a ter performance positiva e dentro do esperado assim como a estratégia agressiva também teve desempenho positivo acima do benchmark. As posições detratoras (a depender do perfil) foram de exposições globais dolarizadas, a parcela de crédito privado e a de gestores de bolsa com foco na Ásia.
Os portfólios internacionais encerraram o mês com retorno positivo, com contribuição positiva das estratégias de Fixed Income e Alternatives. A estratégia de Equity apresentou contribuição neutra, com retorno positivo para subestratégia de empresas globais de mercados desenvolvidos. Por outro lado, as estratégias de ações domésticas da China e a temática global de tecnologia apresentaram retornos negativos no mês. Na classe de Liquid Alternatives, as estratégias macro global e prêmio de risco foram destaque, enquanto as estratégias de tendências e neutro de mercado apresentaram retornos levemente positivos. Na classe de Fixed Income, destaque para as estratégias de High Yield Global e temática do setor financeiro, recuperando parcialmente frente à queda no mês anterior. Por fim, voltamos a montar proteções nas exposições de renda variável via estrutura de opções com vencimento em 3 meses, aproveitando a queda da volatilidade e contribuições positivas da classe na performance acumulada no ano.
Os ativos de risco no mercado americano encerraram no positivo, representados pelas altas dos três principais índices acionários do país. Em meio à temporada de resultados corporativos (53% do S&P 500 divulgou resultados até o final de abril), o S&P encerrou em alta de 1,5%, Dow Jones subiu 2,5% e Nasdaq terminou em resultado neutro. Os resultados das empresas mais uma vez têm sido melhores do que o estimado, com 79% das mesmas superando as expectativas de lucro e 74% superando as expectativas de faturamento. Como resultado, o mercado espera que os lucros caiam nesse trimestre 3,7% na comparação anual, melhor do que a estimativa de queda de 6,7% no final de março. O múltiplo do S&P passou a expandir novamente, encerrando o mês em 18,1x preço sobre lucro, acima da média dos últimos 10 anos (17,3x). Ao segmentar o índice, as empresas mais valorizadas são dos setores de consumos discricionário (24,5x) e tecnologia (24,0x), enquanto as mais descontadas são dos setores financeiro (13,2x) e energia (10,6x). Dos 11 setores do índice, 8 apresentaram resultados positivos no mês, com destaque para serviços de comunicação (3,6%) e consumo não discricionário (3,4%). Destaque de abril também foi a queda da volatilidade dos mercados, representado pelo índice Vix (-15,6%), que chegou às mínimas de um ano (15,8) no último dia de negociação. Como resultado da queda da volatilidade e alta das bolsas no acumulado do ano, voltamos a montar proteções nos portfólios internacionais utilizando o SPY como ativo subjacente, via opções com vencimento em três meses.
Na Europa, destaque em abril ficou para performance do índice de Londres, com FTSE subindo 3,1% e acumulando alta de 5,7% no ano. O Euro Stoxx 50, que agrega as ações de empresas da zona do Euro, subiu 1,0% no mês e acumula alta de 15,0% no ano, impulsionado pelas ações da França e da Alemanha. No mês, o Dax subiu 1,9% (alta de 15,4% no ano) e o Cac subiu 2,3% (alta de 15,7% no ano). Na Ásia, destaque ficou para o índice das ações do Japão, que subiu 2,9% e acumula alta de 10,5% em 2023. Na China, o destaque negativo ficou para as ações offshore, com o índice Hang Seng caindo 2,5% no mês e o MSCI China encerrando o mês em 4,4% no campo negativo. Por outro lado, o índice de Shanghai apresentou alta de 1,5% em abril e o CSI 300 caiu 0,5%, mas sobe 4,2% no ano.
A carteira de ações globais da MMZR subiu 2,1% em abril, acima do índice de referência (MSCI AC), que valorizou 1,3%. No ano a carteira sobe 23,7% contra uma alta de 8,2% do benchmark. Nove dos onze ativos do portfólio encerraram o mês no campo positivo, e por mais um mês consecutivo as ações da Meta (+13,4%) foram destaque, com as ações subindo 100% no ano. A empresa divulgou resultados acima do esperado referente ao primeiro trimestre, o que fez as ações saltarem 13,9% no pregão subsequente. Além de dados operacionais melhores do que o consenso, a Meta reportou um crescimento inesperado no faturamento após três trimestres consecutivos de queda no valor. A empresa segue com orientação otimista para reduzir custos, crescer no faturamento e como resultado acompanhamos uma série de casas de análises atualizando positivamente suas expectativas e recomendação para a ação. Além de Meta, outras grandes empresas que apresentaram resultados melhores do que o esperado no final do mês foram Microsoft (+6,6%), Google (+3,5%) e Visa (+3,2%). A Microsoft apresentou receita de USD 52,9 bilhões no trimestre (+7% na comparação anual), acima dos USD 51,2 bilhões estimados. As projeções para o trimestre subsequente e lucro por ação no primeiro trimestre do ano também surpreenderam os analistas. Os investimentos bilionários em tecnologia de inteligência artificial e integração com os programas da empresa ao longo do trimestre ajudam nas perspectivas otimistas para frente. Por fim, apesar de uma desaceleração nos serviços de computação em nuvem para 27% na comparação anual, os números vieram acima do estimado.
Contribuição negativa em abril vieram das ações da Alibaba (-17,1%), que caíram impulsionada pelo noticiário de que o Softbank tem aproveitado o rally das ações nos últimos meses para monetizar e reduzir quase integralmente a sua participação na empresa, de 25% três anos atrás para menos de 4% hoje. Via contratos futuros, o grupo japonês liderado por Masayoshi Son vendeu o equivalente a USD 7,2 bilhões em participação neste ano. Ao analisar a contribuição de performance do S&P 500 esse ano, chama atenção o indicador S&P 500 Breadth, que está no menor patamar desde 2005. O Morgan Stanley divulga o indicador que analisa o percentual de ações do índice que performaram acima do mesmo em uma janela móvel de 3 meses. O patamar atual indica que cerca de 20% das ações apenas performaram acima do índice no período e poucas ações foram responsáveis pela alta do mesmo neste ano.
Em abril, o Ibovespa interrompeu a sequência das últimas 2 quedas mensais e fechou o mês com ganhos de 2,5% aos 104.432 pontos (+3,8% em dólares), dessa vez seguindo as altas das bolsas globais.
Embora os mercados tenham iniciado o mês em compasso de perdas, a partir da segunda semana vimos uma boa recuperação nas bolsas ao redor do mundo considerando os seguintes eventos: (i) Dados de atividade sólidos e início de temporada de resultados referente ao 1T23 positivo das empresas americanas, (ii) no Brasil, dados de inflação (IPCA) de março vieram abaixo do esperado pelo mercado (0,71% apurado contra 0,77% esperados), (iii) Chegada ao congresso da primeira versão do Arcabouço Fiscal, (iv) Após dois meses de retirada do estrangeiro, em abril tivemos novas entradas e (v) Retirada dos fundos locais de ações em ritmo menor.
Setorialmente, destaque para Educação (+9,3%), enquanto as Instituições Financeiras (+8,0%) e Bancos (+6,4%) tiveram um desempenho positivo com o alívio das preocupações globais do setor bancário e expectativas de resultados resilientes adiante, e Petróleo, Gás e Petroquímicos (+7,9%) foram impulsionados pelos fortes retornos de Petrobrás. Os setores com pior desempenho foram Mineração e Siderurgia (-9,6%), afetados pela queda nos preços do minério de ferro no mês, e Varejo (-5,7%), pressionado pelas discussões sobre a reforma tributária que poderiam afetar negativamente o setor.
Para o mês de maio, entendemos que o principal evento que ditará a performance dos papéis locais será a discussão da reforma tributária, que tem como objetivo simplificar a estrutura complexa atual e aumento da produtividade das empresas, o que deve ser apresentado via aumento de arrecadação para que a meta do novo arcabouço fiscal seja cumprida. Padronizando as taxas ao máximo possível, um dos objetivos da reforma é eliminar alguns incentivos fiscais estaduais/municipais que hoje estão estimados em mais de R$ 450 bilhões (também conhecido como “jabutis”, cerca de 4,3% do PIB). Olhando para as empresas do Ibovespa, enxergamos que o impacto pode ser estrutural em todos os setores, tendo uma grande relevância nas varejistas, o que pode ter resistência do Congresso dada a participação do setor na geração de empregos. Tendo hoje baixa visibilidade quanto ao projeto final, seguimos entendendo que o caminho de uma diversificação setorial em empresas líderes de mercado, com baixa alavancagem e boas vantagens competitivas seja a estratégia mais eficiente.
Apesar de grandes incertezas e alta volatilidade local e global, os valuations dos papéis do Ibovespa encontram-se no maior desconto dos últimos 13 anos, oferecendo certa margem de segurança de entrada em bons ativos visando o longo prazo. O Ibovespa negocia hoje 8,7x P/E 12M ex Vale e Petro, desconto de cerca de 30% ou 2,0x desvio padrões abaixo da média histórica de 19 anos de 12,4x. Olhando para o prêmio de risco, medida para comparar os rendimentos dos ativos contra as taxas de juros reais de 10 anos (principal métrica para avaliar a atratividade da bolsa frente a renda fixa), o nível encontra-se em 5,5% contra uma média histórica de 2,8%, indicando mais um desconto e possibilidade de apreciação da bolsa (dois primeiros gráficos abaixo).
O cenário hoje no mercado reflete grande grau de pessimismo nas alocações (fluxo de saída de renda variável) e preço dos ativos, mas importante ressaltar que historicamente o Ibovespa possui forte correlação com 2 fatores: (a) inversamente correlacionado com os juros de 10 anos e Selic e (b) forte correlação com o índice de cesta de commodities globais, vide gráfico abaixo. Vemos hoje uma janela favorável para as duas variáveis, seja por uma mudança de ciclo na política monetária local favorecendo corte de juros, seja por preços de commodities em patamares elevados considerando uma oferta baixa no mundo e safras recordes no Brasil esse ano.
Apesar dos desafios inerentes atuais, dada a assimetria histórica de múltiplos e bons dados das empresas no micro, os fundamentos indicam ótima janela de entrada com uma perspectiva de longo prazo, jamais tentando acertar o “fundo do poço”. Estratégia de stock picking feita em aportes divididos em janelas distintas se mostra historicamente com maior sucesso. Preferimos a exposição hoje em (a) setores descorrelacionados a atividade econômica local, (b) em companhias líderes de mercado, (c) com fortes vantagens competitivas, (d) baixa alavancagem, (e) forte geração de caixa, (f) crescimento de dois dígitos de receita/lucro nos próximos 3 anos e (g) grande potencial de consolidação de mercado. Casas de análise projetam Ibovespa em cerca de 125 mil pontos ao final de 2023, oferecendo upside de cerca de 20%, o que pode mudar estruturalmente simulando selic, o juro real, o prêmio de risco e PIB projetado.
Em abril, o IFIX (Índice de Fundos Imobiliários) apresentou seu primeiro desempenho positivo de 2023, apresentando alta de 3,52% no mês, diminuindo as perdas acumuladas no ano para -0,31% (frente a -3,70% até o mês de março). Nesse mesmo período obteve uma liquidez média ponderada de R$3,52mm, enquanto dividend yield médio dos últimos 12 meses ficou em 11,9%.
Ao longo do mês, boa parte desse resultado está atrelado à performance dos fundos de tijolo, os quais obtiveram alta de 6,4% (de acordo com o índice Teva de FII's de Tijolo), e representam cerca de 40% do IFIX. Apesar da manutenção de cenário, marcado por incertezas econômicas e juros elevados, o qual leva a saída de investidores de fundos high yield e a alocação em ativos de high grade, os fundos de tijolo se beneficiarem do fechamento da curva de juros ao longo do mês, principalmente após a divulgação da inflação para o mês de março, o qual não apenas veio abaixo das expectativas (0,71% m/m vs. expectativa consenso de 0,77% m/m), mas também abaixo dos valores para o mês de fevereiro (0,84% m/m), deixando investidores mais otimistas com a proximidade do primeiro corte de juros, o qual é esperada ainda em 2023.
Tal movimento ajudou a diminuir o spread dos fundos de tijolos, com relação aos títulos públicos pós-fixados, em 30bps, trazendo o prêmio de risco para 390bps. Todavia continuam altamente descontados com relação à média histórica, sendo negociados acima de 100bps do spread médio histórico, e negociando com deságios em todos os segmentos, com um desconto médio de 15% entre o valor de mercado e da cota patrimonial.
Apesar do desconto atrativo, seguimos cautelosos acerca de alocações em fundos de ativos fixos. Sendo necessário filtrar não apenas através dos ratings dos ativos, mas também por segmentação e localização, visando identificar os principais riscos de locadores. O relatório trimestral da Buildings para o primeiro trimestre de 2023 apresenta dados relevantes acerca dessa discussão, onde podemos identificar que ao longo dos primeiros meses do ano, os ativos de galpões apresentaram resiliência significativa, aumentando a absorção líquida em 357 m², enquanto as lajes corporativas das principais regiões de São Paulo apresentaram enfraquecimento, tendo uma queda na absorção líquida em 8,4 m².
Com relação aos fundos de recebíveis, apresentaram fraco desempenho em abril, performando 0,3% no mês (de acordo com o índice Teva de FII's de Papel). A classe ainda busca se recuperar da performance negativa do mês de março, no qual o mercado realizou diversas vendas no mercado secundário depois de alguns fundos sofrerem com inadimplências de dívidas, principalmente visando reposicionamento em fundos high grade, ou com pelo menos garantias reais para as dívidas.
Frente a essa leve recuperação, continuamos com nossa visão que diversos fundos estão com descontos excessivos, por consequência do mercado de crédito estressado e contaminação entre a classe de recebíveis. Logo, diversos fundos com ativos resilientes e bons ratings permanecem negociando abaixo do valor patrimonial. Tal relação de desconto em relação ao valor de mercado apresenta oportunidade interessante de entrada em alguns players, por conta dos maiores yields que são oferecidos como forma de compensação, fazendo com que os fundos de recebíveis possuam os maiores dividend yields entre os segmentos dos FII’s.
Assim, frente a manutenção de postura Hawkish por parte do Banco Central brasileiro, acreditamos que os fundos de dívidas irão continuar a apresentar bons rendimentos ao longo dos próximos meses, através do carrego do CDI e da inflação, a qual apesar de ter surpreendido positivamente em março, ainda não possui expectativas de convergir para a meta nos próximos dois anos. Ademais, o mercado secundário apresenta oportunidades interessantes de entrada em fundos de dívida high grade, com os spreads do segmento superando a média histórica.
Em nossa estratégia de alocação, seguimos preferindo as alocações no segmento de Recebíveis por entender que (i) sejam uma classe mais defensiva, outperformando o IFIX e os fundos de tijolo desde 2020, apesar da baixa no mês de março (fundos de tijolo só superam os de dívida em janelas de bull market e, em geral, apresentam menor volatilidade, também descontados frente ao preço justo), (ii) por mais que os fundos de apresentem um desconto frente ao spread histórico, os yields dos fundos de recebíveis continuam mais atrativos frente a cenário deflacionário e (iii) desconto de valor de mercado em relação ao valor patrimonial (VP/VM abaixo de 1,0x) em fundos high grade (focados em dívidas com baixo risco).
Em abril, após dois meses consecutivos de queda, o índice IHFA subiu +0,81% até o dia 27/04/2023, enquanto no ano acumula alta de +1,63% e em 12 meses 7,77%. De forma geral, todas as subclasses performaram, na média, no campo positivo, sem nenhum grande destaque. Ao longo do mês observamos o mercado offshore aliviando as tensões enfrentadas ao longo de março com a quebra do SVB, assim apresentando uma certa estabilidade nas classes de juros, câmbio e bolsa. No mercado local, os ativos tiveram uma boa performance com a bolsa subindo, dólar caindo e juros fechando. No geral, o motivo pelo qual a indústria de fundos macro segue com uma performance tímida até esse momento do ano, se dá pela baixa utilização de risco por parte dos gestores, devido à uma menor visibilidade do cenário macro futuro, além de uma reversão no mercado de juros globais com a quebra de bancos americanos, pegando de surpresa diversos gestores locais que ainda mantinham posições tomadas em juros.
Em nosso universo de análise, cobrimos um total de aproximadamente 136 fundos, dos quais separamos em cinco subclasses: multimercados estruturais, dinâmicos, descorrelacionados, long&short neutro e long&short direcional/total return. Todas as categorias apresentadas acima apresentaram, na média, retornos positivos ao longo do mês passado. A subclasse com melhor desempenho, a de long&short neutro, conseguiu se recuperar frente ao mês anterior. Tal subclasse apresentou, na média, retorno positivo de 0,70%, com mediana de 0,73%. Classificamos tais fundos como aqueles que possuem net de exposição líquida entre -20 e 20%.
Na sequência, observamos que as quatro outras subclasses apresentaram retornos bem similares, com a subclasse de macroestruturais fechando o mês com valorização média de 0,30% e com mediana de 0,23%. Em nossa classificação, são caracterizados por estratégias que apresentam teses de longo prazo e que possuem baixo turnover de portfólio. Quanto aos macros dinâmicos, a subclasse apresentou, na média, retorno de 0,16% e mediana de 0,48%. Entendemos tal subclasse sendo parecida com a de macro estrutural, porém possuem maior giro de carteira e focam em horizonte de investimento mais curtos, com prazos médios de 3 a 6 meses.
No mais, os long&short direcionais/ total returns apresentaram, em média, retorno positivo de 0,34% e mediana de -0,01%. Por fim, fundos descorrelacionados, pelos quais classificamos em três diferentes frentes: quantitativos, event driven e sistemáticos, na média, apresentaram retorno positivo de 0,36% e mediana de 0,50%.
Vale dizer que em nosso radar de cobertura temos: 23 fundos descorrelacionados, 46 fundos dinâmicos, 29 fundos macro estruturais, 18 fundos long&short direcional/total return e outros 20 fundos classificados como long&short neutros.
Abril manteve o bom o rally nos vértices intermediários e longos das curvas locais que havia sido apresentado em março. Ainda que não tenhamos um desfecho propriamente dito em relação ao Arcabouço Fiscal, o mercado aparenta adotar postura mais otimista em relação aos cortes de juros a partir do segundo semestre. O DI futuro para janeiro 2029, por exemplo, recuou 41 bps para 12,11%.
Por outro lado, a inclinação na curva nominal que se estabeleceu no início do ano prevalece, já que o mercado segue aguardando os trâmites do Marco fiscal no Congresso e o texto-base aprovado por Lula foi desanimador. Segundo projeções da Fitch, o modelo apresentado reduziria os gastos primários em relação ao PIB apenas modestamente entre 2024 e 2026, após um salto em 2023, fazendo com que a consolidação prevista dependa de um grande aumento de receita (impostos), de cerca de 2% do PIB. O BTG Pactual ainda estima que com a regra proposta, e sem aumento de impostos, a dívida bruta de 2035 poderá ficar acima de 100% do PIB:
Isso acaba trazendo uma relevância ainda maior para a discussão da reforma tributária nos próximos meses. Por outro lado, temos visto alguns agentes otimistas com a melhora nessas condições para a aprovação no Congresso, que já tem se mostrado mais conservador. Se o texto final do Arcabouço for aprovado com menor flexibilidade, podemos ver uma desinclinação na curva.
Já nos vértices mais curtos, houve uma pressão por parte dos dados de inflação desanimadores que acabou gerando uma ligeira abertura. O IPCA-15 de abril subiu 0,57% no mês, um pouco abaixo do esperado, de +0,61%, e teve alta em 12 meses de 4,16%. Porém, a composição do indicador foi ruim, com maior pressão nos núcleos de serviços e bens industriais. O nível de dispersão também piorou em relação às leituras anteriores.
Com isso, o Focus elevou a expectativa de inflação para 2023 de 5,96% para 6,05% e para 2024 de 4,13% para 4,18%. O movimento na distribuição de frequência de expectativas para este ano indica haver maior convicção de que o IPCA será mais próximo de 6%. Para os anos subsequentes, a leitura segue sendo de desancoragem, com mediana de expectativa de 4%.
Por outro lado, quando avaliamos as projeções de Selic terminal em 2023, ainda se observa uma difusão relevante nas expectativas do mercado, só que agora com mais agentes acreditando em cortes. A mediana no mês foi reduzida de 12,75% para 12,50%.
Diante desse cenário, a performance dos títulos públicos em geral foi positiva no mês, sobretudo para as durations mais longas. As NTN-Bs acabaram incorporando parte do fechamento da curva nominal, mas boa parte se refletiu na inflação implícita que reduziu cerca de 20 bps nos vértices longos para mais próximo de 6%. O IMA-B avançou 2,02% em abril e o IMA-B 5 performou um pouco abaixo (+0,90%) em função da abertura na ponta curta. Da mesma forma, o IRF-M subiu 1,09% e o IRF-M 1+, que tem duration mais próxima de nossas posições em carteira, subiu 1,25%. Portanto, todos superaram o IMA-S (pós-fixado) no mês, que teve alta de 0,86%.
Passados dois meses da eclosão de um estresse generalizado no mercado de crédito local, já temos alguns indícios de que teremos uma normalização no spread médio da indústria a frente. Isso não significa que não podemos ter solavancos. Seguimos com um patamar de juros alto que sobrecarrega o serviço da dívida das companhias e com uma trajetória ascendente de inadimplência, que pode trazer novos emissores ao foco dos noticiários nos próximos meses. Além disso, seguimos acompanhando de perto os desdobramentos de cases como Americanas, Light, Marisa, entre outros, que originaram o movimento de aversão a risco dos investidores. Mas de maneira geral estamos construtivos com a recuperação tendo em vista que (i) os spreads já incorporam o balanço de risco atual na nossa visão, (ii) a marcação da Anbima dos papéis que costuma ter certo delay em relação a negociação efetiva do mercado de balcão já convergiu para a realidade e (iii) o fluxo de resgate dos fundos de crédito já está mais contido.
O Spread médio dos ativos CDI medido pelo JGP Idex-DI Geral ficou estável em 2,9%. A performance do índice segue bem abaixo do CDI (8,7% em 12 meses), porém já demonstra sinais de recuperação. O IDA-DI sobe 11,29% em 12 meses (84,4% CDI). Já observamos alguns papéis AAA negociando a patamares próximos ao do fim do ano passado. Por outro lado, é esperado que emissores com nível de rating menor demorem mais para se recuperar.
Em momentos como este, conseguimos diferenciar melhor a qualidade no monitoramento de crédito entre os gestores. Muitos têm aproveitado a abertura de taxas para “oxigenar” as carteiras e melhorar seu carrego, porém a visão que prevalece é de cautela para tomar risco nos próximos meses e preservação da parcela de caixa.
Avaliando a quebra do fluxo de captação dos fundos de Renda Fixa da Anbima, podemos observar uma pequena saída líquida mínima no mês, mas que foi amenizada pela forte captação dos fundos com risco Soberano (18,5 bilhões). Para os fundos de crédito privado, os resgates permanecem, porém em magnitude bem inferior ao início do ano. Vale ressaltar que a base de comparação é alta, pois observamos um fluxo muito grande para estes veículos ao longo do último ano. A captação em 12 meses de grande parte dos fundos que monitoramos segue positiva.
Em suma, não alteramos nossa visão para a classe: seguimos com menor exposição em crédito corporativo em relação à média histórica de nossas carteiras, focando em fundos e ativos com boa qualidade de crédito. Porém, tudo mais constante, esperamos uma recuperação dos spreads a frente, tanto na parcela CDI como de inflação. Nesta última, também enxergamos bom upside com o fechamento das NTN-Bs de referência. Vale ressaltar que o spread médio do Idex-Infra Geral, que avalia a performance das debêntures de infraestrutura, estabilizou em 167 bps, bem acima da média histórica. O carrego atualmente está próximo a IPCA+7,5%.
No mercado global de crédito tivemos mais um mês positivo para boa parte das geografias. De maneira geral, o movimento foi parecido com o que se observou em março. O temor de recessão provocada pela quebra de mais um banco americano acabou ofuscando as preocupações inflacionárias, fazendo com que o mercado passasse mais uma vez a precificar um corte mais rápido do Fed Fund Rates. A curva dos treasuries chegou a abrir ao longo do mês, mas recuou na última semana com o noticiário envolvendo uma queda de 40% nos depósitos do First Republic Bank no primeiro trimestre. Desta vez, o FDIC conseguiu colocar o banco em recuperação judicial e rapidamente intermediar um acordo com o setor privado para evitar maiores danos. O JPMorgan Chase anunciou que irá comprar o banco e assumir todos os depósitos.
Isso acabou colaborando para a performance dos ativos, mesmo com dados macroeconômicos mistos do ponto de vista da inflação. O PCE, índice de preços do consumidor, registrou alta anual de 4,2%, desacelerando dos 5,1% registrados no mês anterior. Por outro lado, o núcleo do índice, que exclui os itens mais voláteis, veio ligeiramente acima do consenso em 4,6%. Já o CPI e o PPI Americano vieram abaixo do esperado, assim como o PIB no primeiro trimestre (+1,1%), o que contribuiu com a expectativa do mercado de antecipação do afrouxamento monetário. Com isso, os Treasuries acabaram encerrando o mês com leve fechamento. O vértice de 2 anos foi de 4,06% para 4,04% e o de 10 anos cedeu de 3,48% para 3,44%.
O resultado para as classes de crédito foi positivo, ainda que as altas tenham sido mais contidas. Os títulos High Grade representados pelo Barclays Global Aggregate Index, avançaram 0,44%, passando a subir 3,46% no ano. Já a classe High Yield (Barclays US Corporate High Yield Index) foi ainda melhor, subindo 1,0% em abril e 4,60% no ano. Os Senior Loans, representados pelo Morningstar LSTA US Leveraged Loan 100 Index, subiram 1,19% no mês e acumulam 4,17% no ano. Para o setor imobiliário, houve uma certa recuperação em relação aos dois últimos meses. O Dow Jones U.S. Real Estate Index subiu 0,74% e acumula alta anual de 1,34%. De maneira geral, conseguimos capturar bem esse movimento e o carrego elevado dos ativos através dos fundos de crédito global com gestão ativa.
Nos mercados emergentes também fechamos no campo positivo. A retomada na atividade chinesa, com crescimento acima do esperado no primeiro trimestre, contribuiu para a performance dos índices. O JP Emerging Markets Bond ETF subiu 0,46% no mês e sobe 1,52% este ano. Na mesma linha, o JPM Ásia Credit Bond subiu 1,23% no mês e sobe 3,89% no ano.
Caso queira saber mais sobre nossos serviços clique aqui para entrar em contato
Este conteúdo tem propósito exclusivamente informativo e se baseia em dados estatísticos, metodologias probabilísticas, fatos concretos do mercado financeiro e em resultados financeiros apurados e nas conclusões da MMZR Family Office considerando o perfil de clientes que se adequem aos ativos e estratégias que compõem as carteiras apresentadas acima. Em nenhum momento, o conteúdo desta mensagem representa recomendações de investimento financeiro de qualquer natureza.
Para obter uma recomendação de investimento personalizada da MMZR Family Office acesse nosso site mmzrfo.com.br e entre em contato conosco.
